森萱医药(920946)：2025Q3业绩修复 新产品已形成商业化订单

事件：


　　公司发布了2025 年三季报：2025 年前三季度公司实现营业收入为4.11 亿元，同比增长5.90%；归母净利润为1.04 亿元，同比增长13.45%；扣非归母净利润为1.01 亿元，同比增长15.37%。三季度业绩符合预期。


　　投资要点：


　　公司业绩修复，营收和利润增长。2025 年前三季度公司实现营收4.11 亿元（ +5.90% ）， 归母净利润1.04 亿元（ +13.45% ）， 扣非净利润1.01 亿元（+15.37%），毛利率47.15%（同比+3.61pct，环比-1.39pct），净利率26.31%（同比+2.20pct，环比-0.55pct）。Q3 单季营收1.50 亿元（+29.45%），归母净利润3573.60 万元（+64.79%），扣非净利润3468.37 万元（+67.45%），毛利率44.76%（同比+2.21pct，环比-6.38pct），净利率25.35%（同比+5.62pct，环比-4.10pct）。2025 年前三季度和单三季度，公司销售、管理、研发费用同比均减少，仅前三季度财务费用同比增长40.42%。我们认为公司毛利率较高且同比上升，显示出一定的产品竞争力和成本控制能力。净利率也有所提升，反映出公司在费用管理等方面表现较好。


　　公司未来发展市场聚焦于多维度产品布局与市场拓展。在核心业务上，以原料药为主导，积极向新材料领域延伸，同时将医药中间体作为原料药的坚实保障进行储备，不断强化产业链的完整性与竞争力，新产品开发严格依照战略规划稳步推进，计划每年成功注册1-2 个新原料药品种，并持续储备有潜力的新品。


　　海外注册方面，对老产品（如保泰松、吡罗昔康、丙硫氧嘧啶等）、次新产品（如琥布宗、来特莫韦、利托那韦等）以及未来上市的新原料药品种全面推进注册工作，主要瞄准欧美高端法规市场，提升国际市场份额。三聚甲醛切片产品上，目前已在工程塑料、纤维、医药等领域开拓国内市场且产能仍有较大提升空间，未来计划横向拓展至清洁燃料、牙科材料等其他应用场景，纵向深入开拓俄罗斯、东南亚、台湾等市场。研发领域，公司高度重视并持续投入，公司持续围绕老产品技术创新和新产品开发双线推进，新品研发管线重点聚焦抗病毒、抗肿瘤、抗癫痫等具有高潜力的治疗领域，成熟一个产品便推出一个，加速商业化进程，近期次新原料药品种琥布宗、来特莫韦、吲哚菁绿均已成功形成商业化订单。其中，来特莫韦作为子公司南通公司取得国内首仿的抗病毒原料药，主要用于预防巨细胞病毒感染，虽目前是国内主要供应商，但未来随着国内新原料药厂家在CDE 平台注册成功和申报，将面临机遇与挑战并存的局面。


　　估值和投资建议：根据公司三季报业绩情况，我们调整盈利预测，上调至“增持”评级。我们预计2025-2027 年公司营业收入分别为604.89/662.66/765.83百万元，同比增长2.60%/9.55%/15.57%；2025-2027 年公司归母净利润分别为147.17/170.59/201.32 百万元，同比增长9.40%/15.91%/18.02%。当前市值对应2025-2027 年PE 分别为33.85/29.21/24.75 倍。公司有明确的发展战略和良好的市场前景，通过产业链延伸、新兴市场拓展及与制剂企业合作，推动向专利原料药转型。上调“增持”评级。


　　风险提示：汇率变动风险，原材料价格波动风险，安全、环保风险，国际贸易摩擦的风险。

□.吴.春.红    .江.海.证.券.有.限.公.司