吉祥航空(603885)：飞机停场及成本压力拖累盈利

公司公布9M25 业绩：收入174.80 亿元，同降0.1%；归母净利润10.89亿元，同降14.3%。其中三季度公司实现收入64.13 亿元，同降1.9%；归母净利润5.84 亿元，同降25.3%。公司3Q25 净利低于我们预期的6.3 亿元，或由于飞机停场影响及成本超预期。行业层面，供给增速放缓将持续，且近期行业票价有所改善，或将带动公司收益水平提升。往后展望，停场影响有望逐步减弱，且借助资源和航网优化、以及宽体机利用率提升，我们看好公司盈利中枢和ROE 水平上移。维持“买入”。


　　飞机停场限制运力投放，收益水平随行业承压


　　公司或由于飞机停场拖累，供给增长受限。3Q25 公司供给/需求分别同降1.4%/0.4%，客座率同比提升0.9pct 至86.6%。其中国内线供给收缩幅度较大，同降6.9%，客座率同比小幅下降0.1pct 至88.8%；国际线供给增速有所收窄，同增18.7%，不过客座率表现较好，同增5.4pct 至81.1%。另外3Q 整体票价随行业承压，我们测算单位客公里收益同降约3%，使得3Q25营收同比小幅下降1.9%至64.13 亿。


　　单位成本表现较弱，拖累毛利率和利润水平


　　虽然航空煤油出厂价均价同降11%，但飞机停场限制利用率和固定成本摊薄，3Q25 单位ASK 成本仍同增1.0%，使得营业成本录得51.61 亿，同降0.5%，降幅小于营收。毛利润同降7.3%（0.99 亿）至12.53 亿，毛利率同比下降1.1pct 至19.5%。另外3Q25 其他收益和营业外收入分别同降0.53亿和0.85 亿，最终公司3Q25 录得净利润5.84 亿，同降25.3%（1.98 亿）。


　　等待飞机停场影响减弱，利润有望进一步释放


　　公司洲际航线和宽体机培育逐见成效，3Q25 国际线运力占比已达28.8%，相比19 年同期提升7.9pct，国际线客座率也超过19 年同期0.5pct。展望之后，行业供给增速难以加快，客运景气已现改善迹象，或将推动公司收益水平提升。同时我们认为等待飞机停场影响减弱后，公司在册飞机利用率或将回升，扩大供给规模，降低单位成本，并与行业景气周期共振，实现利润进一步释放。


　　盈利预测与估值


　　我们下调公司25-27 年归母净利润(1%/8%/3%)至10.99/19.66/24.16 亿元，对应EPS 为0.50/0.90/1.11 元，下调主因公司运力投放受机队停场影响。


　　但我们仍看好行业景气底部回暖，参考16-18 年ROE 较高时期PB 均值3.7x，给予3.7x 25E PB 不变，25E BPS 为4.38 元，目标价16.20 元（前值16.25 元）；维持“买入”。


　　风险提示：出行需求不及预期，行业供给超预期，市场竞争加剧，油汇波动，高铁提速，公司运力投放低于预期，安全事故。

□.沈.晓.峰./.黄.凡.洋    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司