常熟银行(601128)：存贷结构调优 单季息差回升

核心观点：


　　常熟银行发布25 年三季报：25Q1-3 营收、PPOP、归母利润同比分别增长8.2%、10.1%、12.8%，增速较25H1 分别下降2.0pct、2.0pct、0.7pct。前三季度累计业绩驱动看，规模、中收、其他非息、成本收入比下降及拨备计提形成正贡献，息差收窄、有效税率提升为主要拖累。


　　亮点：（1）规模稳步增长，存贷结构不断调优。资产端，25Q3 末生息资产、贷款同比分别增长10.4%、7.1%，增速较25Q2 提升1.4pct、1.9pct。中美关系缓和，信贷需求边际恢复，25Q3 贷款增加53 亿元，单季增量环比、同比分别增加35 亿元、45 亿元。结构上，个贷及经营贷增量持续提升。25Q3 个贷、个人经营贷款增量分别为16 亿元、9 亿元，增量环比分别增加6 亿元、2 亿元。负债端，25Q3 末计息负债、存款同比分别增长11.4%、9.7%，增速环比分别变动1.9pct、-0.2pct。


　　结构上，存款趋向活期化、短期化。Q3 末活期占比19.1%，环比提升4bp；储蓄存款中两年及以下存款占比50.3%，较年初提升了3.4pct。


　　（2）测算单季度息差边际回升。25Q1-3 净息差2.57%，较25H1 下降1bp，降幅逐季放缓；测算25Q3 单季净息差2.50%，环比Q2 上升5bp，主要贡献有二：其一，负债成本大幅改善，公司主动优化存款结构，随着存款活期化、短期化、存款挂牌利率调降及存款结构优化成效持续释放，测算Q3 单季负债成本率环比下降4bp 至1.87%；其二，资产端收益率边际趋稳，公司积极增户扩面，挖掘优质资产，随着个人经营贷增量稳步提升，测算Q3 单季资产收益率环比持平4.21%。


　　关注：（1）资产质量优异，前瞻指标略有波动。25Q3 末不良率0.76%，环比持平；拨备覆盖率463%，环比下降27pct，测算25Q1-3 不良净生成率1.15%，同比上升54bp。（2）三季度汇市、债市波动，其他非息贡献回落。25Q1-3 其他非息同比增长20%，增速环比下降25pct，可能由于汇率波动，25Q3 汇兑净损益下降0.4 亿元（VS 24Q3 上升2.1 亿元）。Q3 债市利率回升，公允价值变动转负，但得益于基数较低、AC 浮盈可能有所兑现（25Q3 单季AC 规模下降21.5 亿元），25Q1-3投资收益+公允价值变动收益同比增长23%，增速环比上升7.2pct。


　　盈利预测与投资建议：预计公司25/26 年归母净利润增速分别为11.8%/11.1%， EPS 分别为1.29/1.43 元/股，当前股价对应25/26 年PE 分别为5.38X/4.85X，对应25/26 年PB 分别为0.72X/0.64X，综合考虑公司历史PB（LF）估值中枢和基本面情况，给予公司最新财报每股净资产0.95 倍PB，对应合理价值8.72 元/股，维持“买入”评级。


　　风险提示：（1）外部环境超预期演化；（2）经济增长超预期下滑；（3）存款成本上升超预期；（4）国际经济及金融风险超预期。

□.倪.军./.林.虎    .广.发.证.券.股.份.有.限.公.司