中国人寿(601628)季报点评：新单销售逐季强劲改善 投资收益表现出色

事件：中国人寿公布2025 年三季度业绩，第三季度营收和归母净利润分别同比增长54.8%和91.5%至2987 亿元和1269 亿元，从而拉动前三季度的营收和归母净利润的同比增速至25.9%和60.5%，3 季度末公司归母净资产较年初增长22.8%至6258 亿元，截至三季度末NBV 同口径下增长41.8%，总投资收益率同比上升104bp 至6.42%，公司的三季报各项数据均非常出色。


　　点评：


　　1、从财务指标来看：


　　A、公司净利润在24Q3 高基数上实现强劲的高增长：中国人寿25Q3 单季度净利润达到1269 亿元，较24Q3 的662 亿元进一步增长91.5%（即606 亿元），其中保险服务业绩单季度同比多增318 亿元，我们认为主要源于3 季度利率上行后亏损保单转回带来的保险服务费用大幅减少，以及新单销售强劲下服务边际摊销带来的保险服务收入同比的多增（约33 亿元），同时公司3 季度的投资服务业绩（投资收益扣除承保财务损益，分出再保险财务损益）同比多增540 亿元，但所得税较去年同期多支出256 亿元，抵消了一部分的净利润增长；B、净资产方面，公司截至9 月末的归母净资产较年初大增22.8%至6258 亿元，高于其他同业-2.5%至16.9%的归母净资产增长，我们认为原因一方面来自于公司前三季度强劲的净利润贡献，另一方面或由于公司负债久期控制的较短，从而保险合同准备金受益于今年以来近端利率较远端利率上升更多的利率曲线变化(前三季度1 年期和30 年期国债收益率涨幅分别为27.7%和22.1%，近端利率上升幅度更大）。


　　2、负债端业务：新单保费和NBV 增速逐季改善


　　A、国寿今年保单销售呈现明显的逐季改善趋势：一方面新单保费的同比增速由25Q1 和25H1 的-4.5%、0.6%改善至25Q1-3 的10.4%，对应25Q3 单季度的新单同比强劲增长52.5%，另一方面同口径下的NBV 同比增速也由25Q1 和25H1 的4.8%、20.3%扩大至25 年Q1-3 的41.8%，我们认为三季度的强劲增长主要源于国寿较好的个险队伍姿态、销售能力以及较为成功的预定利率切换背景下的营销运作；


　　B、我们看好公司26 年“开门红”和全年的保单销售情况，一方面个险队伍的数据走稳，且优增人力和留存率同比提升明显，另一方面队伍已经较好掌握了浮动型产品的销售技能（前三季度浮动收益产品在首年期交保费占比同比提升45 个百分点），且国寿在前三季度业务达成较好的背景下，或有更多的时间准备开门红　　营销。


　　3、投资业务：投资收益率同比提升104bp


　　A、中国人寿25 年前三季度总投资收益同比增长41%至3686 亿元，总投资收益率同比多增104BP 至6.42%；


　　B、我们认为公司优秀的投资收益一方面可能来自于主动提升权益投资规模（25H1股票和权益基金规模已较年初增加1632 亿元，至25Q3 末的增幅或更多），另一方面可能是把握住了25Q3 的成长股行情，此外24 年至今参与的鸿鹄基金和25 年7 月IPO 的华电新能或也给国寿带来较好的投资回报。


　　盈利预测与评级：综上，中国人寿3 季报利润，净资产，新业务价值和投资收益率均表现强劲，我们预计公司2025-2027 年归母净利润分别为1735/1538/1864 亿元，同比增速分别为62%/-11.4%/21.2%，25-27 年每股内含价值为57.1/60.2/65.3 元，当前股价对应PEV 估值为0.75、0.71 和0.66 倍，维持“买入”评级。


　　风险提示。1、长期国债利率大幅下降；2、权益市场大幅向下波动；3、新单保费大幅下降。

□.陆.韵.婷./.沈.晨    .华.源.证.券.股.份.有.限.公.司