恒力石化(600346)2025年三季报点评：盈利修复显著 反内卷助力炼化景气回归

事项：


　　公司发布2025 年三季报，前三季度实现营收1574.67 亿元，同比-11.46%，实现归母净利润50.23 亿元，同比-1.61%，实现扣非归母净利润41.85 亿元，同比-9.54%。其中25Q3 实现收入535.24 亿元，同比/环比分别-17.98%/+14.13%；实现归母净利润19.72 亿元，同比/环比分别+81.47%/+97.41%；实现扣非归母净利润18.89 亿元，同比/环比分别+74.15%/+78.65%。


　　评论：


　　PX 价差修复，Q3 盈利改善。进入三季度，全球原油价格震荡运行，25Q3 布油均价68.17 美元/桶，同比/环比分别-13.40%/+2.18%。由于2025 年PTA 行业产能扩张，PX、PTA 价差有所分化，环比分别+8.74%/-14.95%，涤纶长丝价差环比-1.88%，保持震荡运行。公司25Q3 炼化产品/PTA/新材料实现销量分别为553.32/312.08/138.76 万吨， 同比分别-5.43%/-6.78%/+10.18% ， 环比分别+39.55%/-10.76%/-9.83%，炼化产品环比大幅增长主要系炼化装置于Q2 检修，Q3 逐步恢复产量；实现产品均价分别为4854.40/4221.21/7039.34 元/吨，同比分别-14.83%/-14.00%/-14.27%，环比分别-1.63%/+3.31%/+1.31%，板块价格与油价波动基本保持一致。25Q3 公司实现销售毛利率16.36%，同比/环比分别+8.58/+2.72pct；实现销售净利率3.69%，同比/环比分别+2.02/+1.56 pct。


　　新材料持续投放，助推公司业绩增长及结构完善。截至25Q3，公司在建工程余额约337 亿元，较24 年底减少约47 亿元。从半年报来看，年产160 万吨高性能树脂及新材料项目、年产功能性聚酯薄膜、功能性塑料80 万吨项目均已实现部分转固，未来72.7 万吨/年功能性聚酯薄膜、19.4 亿平/年锂电池隔膜产能也将逐步建设投产。随着在建项目的陆续投产，后续公司资本开支有望放缓，公司有望进一步做好业绩增长与股东回报的动态平衡，积极回报股东。


　　石化化工行业稳增长工作方案（2025-2026 年）出台，行业转型升级加速公司有望受益。9 月26 日，工信部等七部门印发《石化化工行业稳增长工作方案（2025-2026 年）》。《方案》要求，加强重大石化、现代煤化工项目规划布局引导，严控新增炼油产能，合理确定乙烯、对二甲苯新增产能规模和投放节奏，重点支持石化老旧装置改造、新技术产业化示范以及现有炼化企业“减油增化”项目。我们看好在政策支持之下，炼化产能有望得到科学调控，石化化工行业转型升级有望加速，公司作为民营大炼化的优质企业有望充分受益。


　　投资建议：考虑到石化化工行业稳增长工作方案出台，国内化工行业反内卷持续推进，我们预计公司25-27 年归母净利润分别至71.33、94.85、114.21 亿元，当前市值对应PE 分别为19x、15x、12x。参考公司历史估值中枢及当前的周期位置，给予公司2026 年20 倍PE，对应26 年目标价27.00 元，维持“强推”评级。


　　风险提示：原油价格大幅波动、下游需求恢复不及预期、在建产能建设进度不及预期等。

□.杨.晖./.吴.宇    .华.创.证.券.有.限.责.任.公.司