中泰证券(600918)深度研究报告：区域龙头多元开拓 资本赋能成效可期

深耕山东的国资券商，综合金融平台布局完善。中泰证券作为山东省首家上市券商，其实控人为山东省国资委。依托省级国资背景与区域资源优势，构建了涵盖经纪、投行、资管、信用及国际业务的全牌照综合金融服务体系，并通过控股万家基金显著增强了资产管理能力，形成了多元化的金融服务生态。


　　并购万家基金，盈利结构趋于多元。自2023 年并表万家基金后，公司收入结构优化，截至2025Q1-3，资管业务收入占比提升至20.8%；重资本业务收入占比为36.0%，低于行业水平。


　　经纪业务根基深厚，财富管理转型稳步推进。2024 年，公司在山东省内营业部数量及股基交易份额均居首位，区域龙头地位稳固。受益于市场回暖，经纪业务收入显著修复。公司以“传统业务和财富业务并重”为指导，客户资产市占率创新高，并发布“中泰财富30”品牌，致力于构建全生命周期财富管理服务体系。


　　投行业务周期性承压，区域深耕与项目储备构筑复苏基础。受市场节奏与监管环境变化影响，公司投行业务收入近年有所回调。但公司在债券承销领域持续深化山东区域优势，服务多家省属企业；同时，成功保荐科创板新型储能首单IPO，并有一定数量的IPO 在审项目储备，为业务复苏提供基础。


　　资管业务已成为增长新引擎，公募平台驱动效应显著。并入万家基金后，公司资管业务市占率升至5.4%，反超经纪业务市占率。目前，万家基金管理规模已超5900 亿元，中泰资管公募化转型亦取得积极成效，公募、私募股权与机构资管多元平台协同发展。


　　重资本业务配置稳健，积极向客需化转型。公司自营业务资产配置相对稳健，2023 年以来增配权益OCI 以应对波动，并积极推进向科创板做市、ETF期权做市等客需型业务转型。信用业务规模扩张的同时注重风险管控，维持担保比例持续优化。公司通过定增拟大幅增加另类投资业务投入，开拓多元化盈利渠道。


　　历史复盘：公司PB 估值处于近三年低位，当前仍低于行业平均。从自身看，2025 年公司PB 均值为1.21X，位于近三年约32%分位水平。公司PB 自2024 年9 月随政策利好短暂修复后维持平缓波动。横向对比，自2024 年9月行业估值修复以来，公司PB 低于行业平均水平。随着60 亿元定增落地，若资本补充能有效转化为ROE 改善与业务扩张能力，公司估值有望逐步向行业均值靠拢。


　　投资建议：我们预计中泰证券2025/2026/2027 年EPS 为0.18/0.22/0.24 元人民币，BPS 分别为5.58/5.72/5.85 元人民币，当前股价对应PB 分别为1.12/1.09/1.07 倍，加权平均ROE 分别为3.45%/3.86%/4.14%。基于其改善后的盈利能力并结合可比公司估值，我们给予2026 年1.3 倍目标PB 估值，对应目标价7.43 元。首次覆盖，给予“推荐”评级。


　　风险因素：关注子公司自营资产结构；市场交易量回落；资本市场创新不及预期；实体经济复苏不及预期；公司投行业务复苏不及预期。

□.徐.康./.刘.潇.伟    .华.创.证.券.有.限.责.任.公.司