华峰铝业(601702)2025年年报点评：加工费承压影响利润 期待重庆二期投产

事件：公司发布2025 年年报。2025 年公司实现营收124.87 亿元，同比+14.79%，归母净利润12.02 亿元，同比-1.32%，扣非归母净利润11.56 亿元，同比-3.89%；Q4 单季度公司实现营收33.78 亿元，同比+5.56%、环比+7.41%，归母净利润3.06 亿元，同比-12.61%、环比-5.89%，扣非归母净利润2.95 亿元，同比-14.54%、环比-8.32%。我们认为2025 年公司业绩略低于此前预期系铝制品出口退税取消、国际贸易保护主义以及市场竞争加剧致公司加工费承压影响利润。


　　产量符合预期，加工费影响利润。量：2025 年公司铝板带箔产/销量49.9/48.8 万吨，同比增长13.69%/12.49%，截至年末公司留有库存5.05 万吨，同比增长17.94%；价：2025 年铝锭均价2.07 万元/吨，同比+2.5%，Q4 单季度均价2.15万元/吨，同比+4.8%，环比+4.0%；成本：经测算公司25 年平均制造成本约2893元/吨，同比-4.18%，成本端整体把控稳健；利润：利润：公司25 年产品毛利3417元/吨，同比-14.14%，产品净利2464 元/吨，同比-12.27%；25 全年毛利/净利率13.71%/9.63%，同比-2.45/-1.57pct，Q4单季度毛利/净利率13.05%/9.06%，同比-2.18/-1.89pct，环比-1.67/-1.28pct。


　　核心看点：复合材料壁垒高筑，加工费与良率抬升盈利水平，深度绑定龙头客户。


　　（1）行业壁垒：复合材料建厂投资壁垒、工艺壁垒与供应链壁垒高筑，具有投资规模大，工艺复杂难点众多、产品认证周期长等诸多限制，共同推动加工费刚性。


　　（2）良率优势：公司核心加工环节引进先进设备，目前生产良率已达到73%，未来有望进一步提升1 至2 个百分点。（3）客户优势：热交换领域，客户包括日本电装、德国马勒等全球知名汽配集团以及三花、银轮和纳百川等新能源领域热管理主流厂商；新能源汽车电池领域，客户包括锂电池精密结构件和汽车结构件领先厂商科达利及国内知名动力类铝塑膜供应商上海紫江等知名企业。


　　重庆二期项目扩建，远期增量有保证。公司根据市场情况对重庆二期投资项目进行变更，由“年产15 万吨新能源汽车用高端铝板带箔项目”变更为“年产45 万吨新能源汽车用高端铝板带箔智能化建设项目”。项目设计产能为45 万吨，产品包括15 万吨高端铝板带箔材料（原重庆二期）及30 万吨热轧铝板带箔坯料（新扩建）。此次新增30 万吨热轧坯料项目投产后将减大幅减少前端外购半成品铝锭/委外加工情况，将在成本上进一步节约，增厚单吨利润。预计 2026 年年中二期主要设备热连轧机组将有望完成设备安装进入调试。


　　投资建议：考虑当前铝价处于相对高位，公司未来增量可期，我们预计2026-2028年公司营收150.42/166.99/181.41 亿元，归母净利14.73/16.67/18.75 亿元，对应3 月25 日收盘价PE 分别为14/12/11X，维持“推荐”评级。


　　风险提示：加工费大幅波动，项目进展不及预期，海外地缘风险等。

□.邱.祖.学./.王.作.燊    .国.联.民.生.证.券.股.份.有.限.公.司