驰宏锌锗(600497)：资产减值对公司业绩形成一定拖累

驰宏锌锗发布2025 年年报，全年实现营业收入240.59 亿元（yoy+27.96%），归母净利润10.35 亿元（ yoy-19.91%） ， 扣非净利润10.62 亿元（yoy-23.98%）。其中Q4 实现营收68.82 亿元（yoy+65.79%，qoq+4.31%），归母净利-2.88 亿元（yoy-59.22%，qoq-173.68%）。公司业绩受铅锌价格偏弱及资产减值影响，但核心优势在于资源禀赋、矿冶一体化布局及高分红属性，后续看点包括资源增储、稀贵金属产能释放及高附加值产业链延伸，维持“增持”评级。


　　公司经营质效稳中有进，资产减值拖累四季度业绩产销方面，2025 年铅锌精炼产品产量69.47 万吨（yoy+6.66%），锌合金23.34 万吨（yoy+20.62%），银产品183.31 吨（yoy+33.83%）；销量方面，铅锌产品67.37 万吨（yoy+3.43%），锌锭及锌合金50.85 万吨（yoy+4.77%）。盈利端，全年毛利率15.82%（同比-1.88pct），主因铅锌价格偏弱及原料成本波动.。费用方面，公司25 年合计期间费用率7.37%（同比-0.29pct），其中管理费用因机构改革归集口径变动同比+28.11%，财务费用因带息负债下降同比-20.29%。此外25 年资产减值损失2.03 亿元，其中报废处置固定资产影响公司归母净利1.33 亿元，对公司25 年及25Q4业绩形成一定拖累。


　　矿山修复叠加冶炼爬坡，稀贵金属产能增量超600 吨/年根据公司年报，截至2025 年末，公司铅锌精矿产能42 万吨/年、冶炼产能63 万吨/年，稀贵金属（金银镉铋锑等）综合产能超1000 吨/年。增量方面：


　　冶炼端，呼伦贝尔驰宏贵金属综合回收项目已于2026 年1 月投产，达产后新增银锭380 吨/年、金锭230 千克/年；呼伦贝尔挖潜项目推进中，冶炼产能有望提升10 万吨/年；托管云铜锌业2025 年5 月投产，2026 年持续爬坡。


　　矿山端，会泽矿业、荣达矿业产能修复，西藏鑫湖项目增量释放，带动稀贵金属产出增长。


　　铅锌资源自给率稳居行业前列，高分红彰显股东回报决心公司2025 年资源自给率约54%，保有铅锌资源量超3200 万吨，会泽、彝良两座高品位矿山（品位27%、20%）奠定成本优势。乌蒙矿业硝洞探矿权探获铅锌金属量232.02 万吨，三期勘查推进中；托管金鼎锌业、云铜锌业有望注入，龙头地位强化。分红方面，公司坚持以高分红进行股东回报，2025 年度拟每股派现0.1 元（含税），含半年度0.03 元，考虑公司在25年进行股份回购现金支付2.677 亿元，合计派现7.72 亿元，占25 年归母净利润74.54%，高分红属性突出。


　　盈利预测与估值


　　考虑白银、铅锌及锗价格上涨，我们上调公司26-28 年归母净利润为/至24.51/28.72/30.64 亿元（较前值分别调整14.24%/24.08%/-，三年复合增速为43.57%），对应EPS 为0.49/0.57/0.61 元。参考可比公司2026 年iFind一致预期PE 均值23.7 倍，考虑部分可比公司稀有金属业务估值近期抬升较多，处于审慎考虑，我们给予公司26 年20 倍PE，目标价9.80 元（前值6.95 元，对应25 年18.3XPE），维持“增持”评级。


　　风险提示：铅锌价格超预期下跌、项目推进不及预期。

□.李.斌    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司