新乳业(002946)公司简评报告：聚焦鲜立方战略 增长势能持续释放

事件：公司发布2025 年报，25 年公司营业收入112.33 亿元，同比+5.33%；归母净利润7.31 亿元，同比+35.98%；扣非归母净利润7.74 亿元，同比+33.76%。


　　25Q4 业绩增速环比提速明显。25Q4 公司营收/ 归母净利同比+11.28%/+69.29%，较25Q3 环比明显提速（25Q3 营收/归母净利同比+4.42%/+27.67%），受益于新渠道拓展及产品迭代，25Q4 公司常温产品业绩表现有所改善。从25 全年来看：1）分产品：25 年液体乳/奶粉/其他营收分别为104.95/0.87/6.52 亿元，同比+6.70%/+21.56%/-14.01%。在乳制品行业相对承压背景下，公司聚焦鲜立方战略，低温产品引领液体乳实现较快增长。2）分区域：25 年西南/华东/华北/西北/其他营收分别为38.30/35.24/9.18/12.66/16.95 亿元， 同比+0.04%/+14.95%/-0.50%/-0.00%/+7.14%，华东区域延续良好增长趋势。3）分渠道：25 年直营/经销/ 其他营收分别为71.63/34.18/6.52 亿元， 同比+15.07%/-7.17%/-14.01%。经销商方面，25 年末公司经销商数量为3078 个，较年初净减少383 个，其中新增经销商829 个，退出经销商1212 个。


　　盈利水平同比表现提升。25 年毛利率29.18%，同比+0.82pct，毛利率提升主要由于公司低温产品增长势头良好，带来品类结构持续向上升级，以及高毛利新品不断创新推出。25 年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为16.11%/3.18%/0.45%/0.69% ， 同比+0.55pct/-0.39pct/-0.01pct/-0.25pct，销售费用率同比有所提升，公司加强品牌建设带来广宣投入有所增加。25 年归母净利率6.51%，同比+1.47pct，盈利水平同比提升。


　　产品结构持续升级，新兴渠道强化布局。产品方面，公司坚持“鲜酸双强”品类发展策略，低温品类占比增加、以及高毛利新品创新共同带动公司产品结构持续向上升级，整体盈利能力实现稳步提升。25 年公司低温鲜奶和低温酸奶均实现双位数增长，其中高端鲜奶、“今日鲜奶铺”均实现双位数增长，特色酸奶同比增长超过 30%；新品收入占比连续5年保持双位数，25 年朝日唯品芭乐酸奶、活润轻食瓶、奶皮子酸奶等产品表现出色。渠道方面，公司深耕DTC 核心渠道，强化对于即时零售、会员店、零食量贩等新兴渠道的运营能力，以及与茶饮、餐饮渠道深化合作，新兴渠道有望为公司未来持续开拓市场空间。此外，公司近日披露拟发行H 股股票并在香港联交所主板挂牌上市，通过赴港上市不仅可以获得更多资金支持，更有助于公司推进全球化战略，提升国际品牌形象和综合竞争力。


　　投资建议：根据2025 年公司经营情况，我们调整盈利预测，预计2026、2027、2028 年公司归母净利润分别为8.7 亿元、10.0 亿元、11.4 亿元，同比分别增长19%、15%、14%，当前股价对应PE 分别为18、16、14倍。首次覆盖，给予增持评级。


　　风险提示：宏观经济波动风险，食品安全风险。

□.赵.瑞    .首.创.证.券.股.份.有.限.公.司