瑞丰银行(601528)2025年报点评：核心营收能力增强 息差企稳

事项：


　　3 月26 日晚，瑞丰银行披露25 年报，全年实现营业收入44.08 亿元，同比增长0.53%（1-3Q25 为1.03%）；营业利润20.17 亿元，同比增长10.56%（1-3Q25为15.96%）；归属于上市公司股东的净利润19.66 亿元，同比增长2.30%（1-3Q25 为5.85%）。不良率环比上升1bp 至0.99%，拨备覆盖率环比下降19pct至327%。


　　评论：


　　核心营收能力继续增强，其他非息收入拖累营收。1）4Q25 单季营收同比-1.1%，降幅环比收敛3.4pct，主要由于核心营收能力增强，净利息收入/中收增速均较3Q25 提速，分别同比增长15.3%/885%（3Q25 分别为11.3%/90.3%）；在高基数下单季其他非息收入同比下降42.4%，拖累整体营收；2）全年归母净利润同比增长2.30%，增速有所放缓，主要是小微企业还款能力承压，不良生成率有所上升，公司加大不良核销和拨备计提力度，25 年贷款核销金额同比增长22%，4Q25 资产减值损失同比增长50.7%。


　　存贷规模稳步增长，对公信贷投放加速。25 年末生息资产/计息负债同比增长9.1%/9.9%，增速环比分别下降0.4pct/0.3pct，主要是由于4Q24 规模加快扩张造成较高基数。4Q25 对公信贷投放提速，信贷同比增速环比上升1.0pct 至7.8%。1）对公端：一般对公贷款/票据贴现分别同比+14.5%/-9.2%，实体经济信贷需求相对仍然较弱，制造业、批发零售业贷款增速均较上半年下降，或主要增加政信类贷款业务的投放；2）零售端：零售贷款仍然保持正增长，Q4 末较Q3 末新增8 亿元，同比增长2.9%，增速环比下降2pct。或主要是由于按揭和小微贷款增长不及预期。


　　息差企稳回升，资产端收益率降幅较小。公司披露的25 年末净息差较前三季度上升1bp 至1.50%，连续三个季度回升，除了负债端的贡献外，资产端收益率的降幅也较小，25 年末生息资产/贷款收益率分别较上半年下降10bp/8bp 至3.18%/3.71%。我们测算4Q25 单季息差（期初期末口径）环比-7bp 至1.49%，主要是资产端收益率降幅环比扩大。1）资产端：4Q25 生息资产收益率环比下降16bp 至3.03%（3Q25 降幅为1bp），降幅扩大，主要是第四季度零售贷款需求相对较弱，公司增加了票据投放；2）负债端：4Q25 测算计息负债成本率环比下降11bp 至1.64%（3Q25 降幅为13bp），促使净息差整体企稳。


　　不良率基本保持稳定，小微企业及个体工商户还款能力仍有所承压。不良率环比上升1bp 至0.99%，测算单季不良净生成率环比上升0.27pct 至0.46%，仍处于相对较低水平；从前瞻性指标来看，关注率/逾期率分别较上半年上升35bp/5bp 至1.96%/1.98%，或由于小微企业及个体工商户的还款能力仍有所承压。对公/零售贷款不良率分别较上半年上升7bp/14bp 至0.47%/1.99%。公司加大不良核销和拨备计提力度，拨备覆盖率环比下降19pct 至327%，拨贷比环比下降16bp 至3.23%。


　　投资建议：瑞丰银行核心营收能力增强，息差实现企稳回升，资产质量整体保持稳定。当前受国内外宏观经济影响，绍兴地区的小微企业及个体工商户还款能力仍有所承压，后续在经济逐渐向好的背景下，零售信贷有望修复，资产质量有望改善。结合当前的宏观经济环境，我们调整此前预测，预计公司2026-2028 年营收增速为4.3%/7.2%/10.4%（26E-27E 前值为6.5%/11.9%），2026-2028年净利润增速为4.1%/3.9%/8.0%（26E-27E 前值为9.3%/11.2%），当前估值仅0.51x26PB。过去5 年瑞丰银行平均PB 估值为0.75X，考虑当前宏观经济情况和银行业经营环境，我们给予26 年目标PB 为0.65X，对应目标价为7.07 元，维持“推荐”评级。


　　风险提示：经济增长动能不足下银行息差进一步承压，银行信贷投放不及预期。

□.林.宛.慧./.徐.康    .华.创.证.券.有.限.责.任.公.司