邮储银行(601658)：业绩稳健增长 代理费率优化

核心观点


　　邮储银行2025 年营收、利润均小幅提速，实现小个位数正增长，符合预期。公司深化“1+N”经营与服务新体系，规模保持近两位数增长。存款挂牌利率+代理费率再次下调，负债成本持续优化，助力息差降幅收窄。资产质量方面，不良率基本稳定，绝对水平仍处于国有大行领先地位，对公房地产风险持续出清，零售风险行业性暴露，但整体可控。预计2026 年营收、利润均能保持小个位数增长，分红稳定有保障，维持买入评级。


　　事件


　　3 月27 日，邮储银行披露2025 年报，2025 年实现营业收入3557.28 亿元，同比增长2.0%（9M25：1.8%）；实现归母净利润874.04亿元，同比增长1.1%（9M25：1.0%）。4Q25 不良率0.95%， 季度环比上升1bp，4Q25 拨备覆盖率季度环比下降12.3pct 至227. 94%。


　　简评


　　1、净利息收入降幅收窄，非息收入表现良好，共同支撑营收小幅提速。2025 年邮储银行实现营业收入3557.28 亿元，同比增长2.0%，增速较9M25 小幅提升0.2pct。具体来看，邮储银行深化“1+N”经营与服务新体系建设，积极获客，在有效信贷需求仍显不足的背景下规模保持近两位数增长。同时受益于存款挂牌利率下调红利的持续释放，净息差降幅逐步收窄，净利息收入表现逐季改善，全年公司净利息收入同比减少1.6%，降幅较9M25 继续收窄0.5pct。中收方面，邮储银行积极把握资本市场发展机遇，持续深化“商投联动”，构建商投行一体化金融服务体系；同时加大多元化理财产品供给，财富管理等业务表现优秀，中收增速延续向上趋势，全年同比增长16.3%。其他非息方面，受债市低位震荡影响，公允价值变动面临一定压力，同比减少45.66 亿元，降幅89.32%。但公司积极把握市场波段机会，加快票据、债务工具等交易流转，同时持续加大不良资产证券化规模，全年实现投资收益443.87 亿元，同比增加126.72 亿元，增幅39.96%，有力支撑公司其他非息收入实现近20%的增长。


　　利润保持小个位数增长，规模增长、拨备少提、中收增长为主要贡献因素。邮储银行2025 年实现归母净利润874.04 亿元，同比增长1.1%，增速较9M25 小幅提升0.1pct。业绩归因来看，规模增长、营业成本管控、其他非息为主要贡献因素，分别正向贡献利润10.4%、6.0%、2.1%，而息差收窄、实际税率变化、拨备多提分别负向贡献了利润11.7%、2.8%、2.8%。公司2025 ROE 同比下降1.17pct至8.67%，主要是公司在年中定向增发了普通股，在补充资本的基础上一定程度上摊薄了ROE。


　　展望2026 年，邮储银行营收、利润有望继续保持小个位数稳定增长。规模方面，公司持续深化“1+N”经营与服务新体系，聚焦国家重点业务领域，规模预计能保持近两位数增长。息差方面，预期LPR 仍有下调空间，净息差预计仍处于下行区间，但随着存量高成本存款到期续作以及代理费率的再度优化，负债端成本持续压降下，息差降幅有望进一步收窄。非息收入方面，适度宽松的政策背景下，资本市场仍活跃，中收有望保持较好的增长趋势。预期2026 年债市以震荡市为主，高基数下，预计其他非息正向贡献或将有所回落。综合来看，在资产质量稳定的情况下，预计邮储银行营收、利润均能保持小个位数正增长。


　　2、息差继续保持国有大行最优水平，降幅呈收窄态势。2025 年邮储银行净息差为1.66%，同比下降20bps，较9M25 下降2bps。4Q25 净息差（测算值）为1.62%，同比下降18bps，降幅较3Q25（-20bps）有所收窄。整体看，邮储银行2025 年息差继续保持国有大行最优水平，降幅开始逐步收窄，在复杂环境中展现出较强的经营韧性。


　　资产端，坚守服务“三农”及中小企业定位，同时聚焦重点业务领域。预计资产端定价仍有下行压力，但降幅能有所收窄。2025 年邮储银行总资产同比增长9.3%，其中贷款规模同比增长8.2%。贷款结构上看， 在零售信贷需求尚未见明显改善的情况下，对公贷款是邮储银行主要的投放方向，2025 年邮储银行对公、零售贷款规模分别同比增长17.1%、1.5%，增量占比分别为84.9%、5.2%。信贷投向上来看，公司聚焦“金融五篇大文章”等国家重点业务领域，2025 年邮储银行科技贷款、制造业中长期贷款、绿色批发贷款分别同比增长1 3% 、11%、18%，有力支撑了信贷规模增长。此外，公司坚守服务“三农”、城乡居民和中小企业定位，锚定“ 服务乡村振兴主力军”目标，紧密围绕乡村建设及产业发展等乡村产业链，截至2025 年末，涉农贷款余额2. 5 1 万亿，同比增长20.65%；个人小额贷款余额1.62 万亿，同比增长5.32%，在零售信贷需求尚未明显修复的情况下，仍能稳定贡献信贷增量。价格方面，受LPR 下调及存量房贷利率下调影响，2025 年生息资产收益率同比下降了48bps 至2.84%，其中贷款收益率同比下降了61bps 至3.17%。具体来看，对公、零售贷款收益率分别下降41b p s 、74bps 至3.06%、3.49%。展望未来，央行年初表示2026 年仍有降息空间，政策利率下调背景下，预计资产端定价仍将处于下行区间，但考虑到当前资产端定价已处于较低水平，预计降幅将有所收窄。


　　负债端，挂牌利率下调+代理费率再优化，低成本存款优势牢固。公司2025 年负债同比增长9.1%，其中存款同比增长8.2%。期限结构方面，2025 年活期、定期存款分别同比增长2.8%、10.2%，截至2025 年末定期存款占比为72.9%，同比提升1.4pct，存款定期化趋势仍在延续。价格方面，2025 年邮储银行负债付息率为1.19% ，同比下降28bps，存款成本同比下降29bps 至1.15%。具体来看，对公活期、对公定期、零售活期、零售定期存款成本分别同比下降29bps、29bps、37bps、11bps 至1.75%、0.50%、1.48%、0.06%。


　　在存款定期化趋势明显的情况下，邮储银行存款成本仍能持续优化，低成本优势凸显。一方面，邮储银行具备独有的集团优势，4 万个网点使邮储银行具备最广阔的客群，4Q25 零售存款占比达88.8%，且零售定期存款占比高达68.4%，受存款挂牌利率下调的红利相对较大。另一方面，邮储银行灵活衡量价值存款的吸纳标准。特别是在存款挂牌利率和邮储集团代理费率下调的背景下，邮储银行加大1 年期及以内的价值存款发展力度，推动高成本存款向低期限、活期化移动。从代理吸收储蓄存款的日均余额增长来看，邮储银行接受的代理吸纳储蓄存款中，活期和1 年期存款为主要增量，日均规模分别为2.21 万亿、7.35 万亿，占比分别为19.7%、65.3%。


　　邮储银行在2025 年分别主动、被动调整一次代理费率，截至2025 年末，邮储银行综合代理费率为1.05%，同比下降10bps，在代理储蓄存款增长8.12%的情况下，储蓄代理费同比减少15.93 亿元，降幅1.33%。值得注意的是，3 月27 日，邮储银行发布公告表示将再次调整代理费率，以2025 年末代理储蓄存款为基础测算，调整后综合费率将由1.05%下降至1.01%，下降4bps，储蓄代理费将下降45.72 亿元。综合来看，储蓄代理费率调整有利于优化存款结构，降低代理储蓄存款的综合成本，促进代理储蓄存款业务长期健康发展。


　　3、资产质量保持大行领先水平，不良生成有一定压力，零售风险行业性暴露，但整体可控。4Q25 邮储银行　　不良率0.95%，季度环比小幅上升1bp，资产质量继续保持国有大行领先水平。拨备覆盖率227.94%，季度环比下降12.3pct，风险抵补能力仍较为充足。前瞻性指标看，2025 年关注率、逾期率分别较1H25 上升36bps、6bps，前瞻性指标有所抬升，但绝对水平仍处于行业较低位。4Q25 加回核销不良生成率（测算值）同比、季度环比分别上升23bps、17bps 至0.81%，2025 年加回核销不良生成率（测算值）同比上升14bps 至0.70%，不良生成有一定压力，预计主要是经济弱复苏趋势下，部分个体户及小企业经营存在一定压力。


　　重点风险领域方面，邮储银行房地产行业贷款不良率同比下降36bps 至1.58%，不良贷款余额由2025 年的59.72 亿元压降至54.73 亿元，不良余额、不良率实现双降。两小贷款方面，个人小额贷款、小企业贷款不良率分别同比提升23bps、11bps 至2.44%、1.49%，预计主要是经济弱复苏趋势下，部分个体户、小企业经营仍相对困难，不良上升属行业共性现象。消费信贷方面，个人消费贷款不良率同比上升20bps 至1.54%，而信用卡贷款不良率同比压降3bps 至1.45%，消费类信贷不良率的绝对水平优于同业，风险整体可控。


　　4、投资建议与盈利预测：邮储银行2025 年营收、利润均小幅提速，实现小个位数正增长，符合预期。在有效信贷需求不足的背景下，邮储银行深化“1+N”经营与服务新体系，积极获客，规模保持近两位数增长。存款挂牌利率+代理费率下调，负债成本持续优化，助力息差降幅收窄。公司持续提升投商行一体化综合服务能力，同时积极把握市场发展机遇，加大多元化理财产品供给，财富管理等业务表现优秀，中收实现两位数增长。债市低位震荡的情况下，公司把握波段交易机遇，投资收益高增，其他非息收入保持近20%增速。资产质量方面，不良率基本稳定，绝对水平仍处于国有大行领先地位，对公房地产风险持续出清，零售风险行业性暴露， 但整体可控。


　　展望未来，公司持续聚焦国家重点业务领域，规模预计能保持近两位数增长。负债端成本持续优化下，息差降幅有望进一步收窄。适度宽松的政策背景下，资本市场仍活跃，中收有望保持较好的增长趋势。综合来看，在资产质量稳定的情况下，邮储银行营收、利润均有望保持小个位数正增长。预计2026-2028 年营收增速分别为2.9%、3.3%和3.8%，归母净利润增速分别为2.1%、3.4%和4.1%。当前股价对应估值0.60 倍26 年PB，对应26E 股息率为4.4%，2025 年分红率水平30%不变，分红稳定有保障，维持买入评级。


　　5、风险提示：（1）经济复苏进度不及预期，企业偿债能力削弱，资信水平较差的部分企业可能存在违约风险，从而引发银行不良暴露风险和资产质量大幅下降。（2）地产、地方融资平台债务等重点领域风险集中暴露，对银行资产质量构成较大冲击，大幅削弱银行的盈利能力。（3）宽信用政策力度不及预期，公司经营地区经济的高速发展不可持续，从而对公司信贷投放产生较大不利影响。（4）零售转型效果不及预期，权益市场出现大规模波动影响公司财富管理业务。

□.马.鲲.鹏./.李.晨./.王.欣.宇    .中.信.建.投.证.券.股.份.有.限.公.司