东方电缆(603606)2025年报点评：海外收入同比高增 存货及合同负债创历史新高

事件：公司发布25 年报：25 年营收108.4 亿元，同比+19.3%，归母净利润12.7 亿元，同比+26.1%，扣非净利润12.5 亿元，同比+38%,毛利率22.1%，同比+3.3pct，归母净利率11.7%，同比+0.6pct；其中25 年Q4营收33.5 亿元，同环比+39.7％/+9.1％，归母净利润3.6 亿元，同环比+370.1%/-19％，扣非净利润3.5 亿元，同环比+205.4%/-19.9％，毛利率26.8%，同环比+17.2/+4.2pct，归母净利率10.7%，同环比+7.5/-3.7pct。


　　海外收入同比高增，毛利率表现较好：①25 年海底电缆与高压电缆营收53.6 亿元，同比增长65.6%，毛利率33.4%，同比+5.6pct；其中25 年外销收入12.5 亿元，同比增长70.8%，毛利率38.5%，同比+22.9pct，判断出口主要项目为Inch Cape 海缆及SSE 部分海缆订单；②25 年电力工程与装备线缆营收47.3 亿元，同比增长7.3%，毛利率8.7%，同比+0.5pct；③25 年海洋装备与工程运维营收7.4 亿元，同比下降48.3%，毛利率26.0%，同比-5pct。


　　海缆在手订单保持高位，存货及合同负债创历史新高：截至2026 年3月25 日，公司在手订单193.12 亿元（含税），其中电力工程与装备线缆42.57 亿元，环比+9%；海底电缆与高压电缆117.50 亿元，环比基本持平；海洋装备与工程运维33.05 亿元，环比-16%。此外，25 年末公司存货39.5 亿元，较年初+115.3%，环比+9%；合同负债23.7 亿元，较年初+106%，环比+51%，存货及合同负债均创历史新高。25 年公司计提资产减值损失1.28 亿元、信用减值损失0.34 亿元，主要是合同资产减值损失。


　　费用率保持平稳、现金流能力大幅提升：公司25 年期间费用7.4 亿元，同比+20%，费用率6.8%，同比持平，其中Q4 期间费用2.5 亿元，同环比+64.8%/+30.2%，费用率7.5%，同环比+1.1/+1.2pct。25 年经营性净现金流19.6 亿元，同比+76.6%，其中Q4 经营性现金流16.4 亿元，同环比+98.4%/+43.3%。


　　Xlinks 难以开展业务已处置，XLCC 进军海缆安装与公司共同参与欧洲高压海缆业务：公司发布对外投资进展公告，①已向Xlinks First 支付投资款项500 万英镑，但项目未获得英国Cfd 致无法开展业务，造成投资损失，但公司仍可获得潜在收益权，即Xlinks 集团任何成员在期限内收到的所有相关开发收益的30%、XlinksFirst 重大资产处置而产生收益的50%等。②公司已向XLCC 支付部分投资额500 万英镑，XLCC 正式更名为Aquora，先期专注安装业务，Aquora 将与公司共同参与欧洲HVDC 和HVAC 项目投标，涉及海风及互联工程。


　　盈利预测与投资评级：考虑海风建设节奏易推迟，我们下调盈利预测，预计26~28 年归母净利润18.6/23.6/28.3 亿元（26~27 年原值20.7/25.8亿元），同比+46%/27%/20%，对应PE 21/17/14x，维持“买入”评级。


　　风险提示：竞争加剧，行业装机不及预期，出口订单落地不及预期等。

□.曾.朵.红./.郭.亚.男./.胡.隽.颖    .东.吴.证.券.股.份.有.限.公.司