招商银行(600036)2025年年报点评：4Q息差企稳回升 存款“活化”初现

事件：


　　招商银行发布2025 年年报，全年实现营业收入3375 亿，同比微增0.01%；实现归母净利润1502 亿，同比增长1.2%。归属普通股股东加权平均净资产收益率13.44%，同比下降1.05pct。


　　点评：


　　营收盈利增速较1-3Q 均有小幅回升，零售业务持续发挥“压舱石”作用。招行2025年营收、PPOP、归母净利润同比增速分别为0.01%、-0.32%、1.21%，增速较1-3Q分别小幅提升0.52、0.84、0.69pct。营收主要构成上看，（1）净利息收入同比增长2%，增速较1-3Q 提升0.3pct，公司保持适度扩表速度，4Q 息差阶段性企稳回升，量增价稳对利息收入形成支撑；（2）非息收入同比下降3.4%，降幅较1-3Q收窄0.8pct，财富管理等业务收入带动手续费增速提升，净其他非息收入降幅小幅走阔。分部经营业绩看，2025 年招行零售金融业务营收、税前利润贡献占比分别为56.6%、50.7%，均保持50%以上，持续发挥“压舱石”作用。


　　扩表速度保持平稳，4Q 非信贷类资产规模增量占比7 成。2025 年末，招行生息资产、贷款分别同比增长7.6%、5.4%，增速较3Q 分别+0.2、-0.2pct。其中，对公、零售贷款增速分别为12.3%、2.1%，较3Q 末分别下降1.3、1.4pct。年末贷款占生息资产比重为59.1%，较3Q 末下降1.1pct。贷款和非信贷类资产规模占比基本稳定在6:4。资产规模增量结构看，4Q 单季新增生息资产4176 亿，其中，贷款、金融投资、同业资产增量分别为1218 亿、850 亿、2109 亿，在有效信贷需求尤其是居民端贷款需求相对不足形势下，招行并未单纯追求贷款规模扩张，而是适度增加了非信贷类资产配置，以寻求相对更优的“量价平衡”。


　　存款增速稳中略降，4Q 活期存款日均余额占比环比提升。截至2025 年末，招行付息负债、存款同比增速分别为7.8%、8.1%，增速较3Q 末分别小幅下降0.7、0.9pct。


　　截至2025 年末，存款占比86.6%，存款占比保持稳定。4Q 新增存款中，个人、对公存款增量分别为1855 亿、1319 亿，2025 年末，零售存款占总存款的比重较3Q末提升0.4pct 至45.7%。存款期限结构上，2025 年活期存款日均余额占客户存款日均余额的49.4%，同比下降0.94pct，较1-3Q 大体持平仅略升0.05pct，4Q 单季活期存款日均余额占比环比有所提升，定期化态势边际改善。


　　2025 年NIM 较1-3Q 持平；4Q 单季净息差1.86%，较3Q 提升3bp，息差呈现阶段性企稳回升。招行2025 年净息差1.87%，较1-3Q 持平，较上年下降11bp。从资产负债两端来看，（1）生息资产收益率较1-3Q 下行4bp。2025 年生息资产收益率较1-3Q 下降4bp 至3.04%，4Q 单季生息资产、贷款收益率分别为2.92%、3.21%，环比3Q 分别下降5、4bp。资产收益率下行幅度连续两个季度收窄；（2）付息负债成本率较1-3Q 改善5bp。2025 年付息负债成本率较1-3Q 下降5bp 至1.26%，4Q 单季付息负债、存款利率分别为1.13%、1.05%，环比3Q 分别下降9、8bp。负债成本改善对资产收益率下行形成有效对冲，支撑4Q 单季净息差阶段性企稳回升。


　　非利息净收入降幅较1-3Q 收窄0.8pct，财富管理手续费收入同比增长21.4%。


　　2025 年非利息净收入主要构成上：（1）手续费及佣金净收入同比增长4.4%至753 亿，增速较1-3Q 提升3.5pct。财富管理手续费收入同比增长21.4%至267亿，主要分项看，①代理理财收入93.5 亿（YoY +19%），主要是受代销规模增长及产品结构优化双重因素提振；②代理保险收入58.2 亿（YoY -9.4%），主要受业务结构变化影响；③代理基金收入58.5 亿（YoY +40.4%），资本市场景气度提升背景下，权益类基金保有规模及销量同比提升；④代理信托计划35.2 亿（YoY +65.6%），主要受代销规模增长拉动；（2）净其他非息收入同比下降13.7%至467 亿，降幅较1-3Q 走阔2.3pct。其中，投资收益同比增长23.3%至368 亿，占净其他非息收入的78.9%，为主要贡献分项。25Q4 单季投资收益、公允价值变动收益分别为65.9 亿、6.7 亿，分别同比多增13.7 亿、少增23.9 亿。


　　不良率较3Q 末持平，不良生成压力仍主要来自零售端。2025 年末，招行不良贷款率0.94%，较3Q 末持平，较年初略降1bp，自3Q21 以来，持续位于1%以下的较低水平。关注贷款占比1.43%，同样较3Q 末持平。逾期60 天以上贷款占比不良贷款84.7%，较3Q 末下降7pct。不良生成角度看，2025 年公司新生成不良691.6 亿，同比增加24.6 亿；披露不良生成率同比下降2bp 至1.03%。


　　其中，信用卡不良生成额393 亿，同比基本持平，微降0.7 亿，维持偏高状态；不含信用卡的零售贷款不良生成额226.3 亿，同比增加65.2 亿；对公贷款不良生成额72.3 亿，同比减少40 亿。招行2025 年计提信用减值损失398 亿，同比下降2.6%。截至2025 末，拨备覆盖率较3Q 末下降14.1pct 至391.8%，拨贷比较3Q 末下降16bp 至3.68%，风险抵补能力处于行业较高水平。2025 年信用成本为0.58%，相较1-3Q 年化值下降7bp，同比下降5bp。


　　各级资本充足率稳中有升，2025 年分红率35.34%，较上年基本持平。2025 年末，招行核心一级/一级/资本充足率分别为14.16%、16.51%、18.24%，较3Q末分别提升23、26、64bp。根据年报披露，招行2025 年分红率35.34%，较上年基本持平微升0.02pct。


　　盈利预测、估值与评级。招商银行以“打造价值银行”为战略目标，零售业务具有较深的护城河，这种护城河在于切实以客户为中心的服务精神，追求极致的客户体验，以及由此带来的更大的客户粘性。2025 年零售业务持续发挥“压舱石”作用，4Q 经营业绩呈现稳中向好，息差阶段性企稳回升，累计营收及盈利增速较1-3Q 均有小幅提升。结合2025 年财报披露数据，小幅下调2026-27 年EPS　　预测至6.16/6.45 元，较前次分别下调2.6%、2.8%，新增2028 年EPS 预测为6.79 元，当前股价对应PB 估值分别为0.83/0.76/0.7 倍。维持“买入”评级。


　　风险提示：经济复苏势头不及预期，可能对居民就业、收入等产生影响，拖累零售信贷及财富管理需求。

□.王.一.峰./.董.文.欣    .光.大.证.券.股.份.有.限.公.司