驰宏锌锗(600497)：资产摊销及销售费用增加 25年净利同比下滑19.9%

公司2025 全年实现归母净利10.4 亿元，同比下滑19.9%，其中四季度净利为-2.9 亿元，原因系年底对相关资产进行全面清查，对部分固定资产进行报废处置等。2025 全年实现营收241 亿元（+28.0%），归母净利润10.4 亿元（-19.9%），扣非归母净利10.6 亿元（-24.0%），经营活动产生的现金流量净额37.6 亿元（+59.1%）。2025Q4 单季度归母净利-2.9 亿元，主要是因为2025Q4 锌加工费降低，压缩盈利空间；年底公司对相关资产进行了全面清查，对部分固定资产进行报废处置等。公司管理费用上升较为显著，2025年管理费用为14.8 亿元，较2024 年同期11.6 亿元上涨28.1%。主要系组织机构改革引发费用归集口径变动所致。


　　产销情况：产量方面，2025 全年公司铅锌精矿产量29.49 万金属吨，同比增加0.51 万金属吨，增幅1.8%，实现平稳生产；公司冶炼铅锭16.99万吨，同比增加0.37 万吨，增幅2.23%；锌产品52.48 万吨，同比增加3.96 万吨，增幅8.16%；公司锗产品含锗实现产量54.7 吨，同比-2.5%(驰宏锗业自2025 年11 月起不再纳入公司合并报表范围，锗产品含锗产销量及同比数据为2025 年1-10 月）。销量方面，2025 全年公司销售铅锌产品67.4 万吨，增幅3.4%；销售银锭175.3 吨，增幅36.3%，销售硫酸77.0 万吨，小幅下降1.9%；锗产品含锗实现销量61.6 吨，同比-4.1%。


　　同比2025 年，增利因素：①2025 年锗价1501 万元/吨，同比增150 万元/吨，年销量锗产品含锗61.6 吨，增利约0.9 亿元；②2025 年银价均价9.8 元/克，同比增2.5 元/克，同时银销量增加46.7 吨达到175.3 吨，增利超4.4 亿元。减利因素：①2025 全年铅冶炼加工费下降73 元/吨达到567 元/吨，铅产品实现销量16.5 万吨，减利约1200 万元；②无形资产摊销6.3 亿元，比2024 年同期3.2 亿元增长3.1 亿元；③管理费用增加3.3 亿元，实现14.8 亿元，同比增28.1%，主要系组织机构改革引发费用归集口径变动所致，其中增长较为明显的为职工薪酬，增加2.4亿元来到7.4 亿元。④由于递延所得税费用变动较大，所得税费用实现3.8 亿元，增长3.3 亿元。


　　风险提示：铅锌价格下跌风险，精矿加工费下跌风险，老旧资产减值超预期。


　　投资建议：维持“优于大市”评级。参照今年年初至今各个商品的均价，假设2026-2028 年锌锭年均价23000 元/吨，锌精矿加工费均为3000 元/吨，铅锭年均价17000 元/吨，铅精矿加工费为500 元/吨，锗价15000 元/千克。


　　预计公司2026-2028 年归母净利润分别为20.4/25.9/31.5 亿元（前值19.2/20.0/-亿元），同比增长97%/27%/22%，摊薄EPS 分别为0.40/0.51/0.62元，当前股价对应PE 为19.6/15.5/12.7X。公司是国内铅锌龙头企业，拥有全球顶级高品位铅锌矿山，配套冶炼产能布局合理，未来2-3 年依托股东加速扩张且路径明确，维持“优于大市”评级。

□.刘.孟.峦./.谷.瑜    .国.信.证.券.股.份.有.限.公.司