宁沪高速(600377)：通行费收入韧性凸显 业绩符合预期

事件：宁沪高速发布2025 年报。公司2025 年实现营业收入约人民币202.89 亿元，同比下降约12.54%，剔除建造收入影响后实现营业收入约人民币121.34 亿元，同比下降约1.61%；实现归母净利润45.94 亿元，同比下降约7.13%。业绩符合预期。


　　公司通行费收入稳健，主业韧性凸显。2025 年公司实现营业收入约人民币202.89 亿元，同比下降约12.54%，主要是配套服务业务收入和地产业务收入减少所致。公司主业通行费收入约人民币95.55 亿元，同比增长约0.29%，主业韧性凸显。其中沪宁高速、无锡环太湖公路、常宜高速、五峰山大桥车流量分别同比增长1.84%、4.50%、7.87%、20.07%，通行费收入同比增长4.93%、2.52%、1.17%、25.66%。多条路段因改扩建施工导致通行受限，使得宁常高速、镇溧高速、锡宜高速本期通行费收入同比下降；同时，分流效应带动平行或替代路段沪宁高速、五峰山大桥通行费收入同比增长。25 年底镇溧高速改扩建已提前完工通车，沪宜高速改扩建按计划通车，预计26 年公司通行费收入仍将保持稳健态势。


　　成本费用管控优化，利润承压于投资收益周期。25 年公司营业成本累计141.88 亿元，同比下降约17.03%，剔除建造成本后累计营业成本约人民币60.32 亿元，同比下降约3.25%，主要由于集团所辖部分路段封闭施工、路面养护规模较上年减少等因素影响导致收费业务成本下降，收费公路业务毛利率提高1.17pct。此外，公司管理费用及财务费用分别同比下降5.54%、13.01%，路网运营效率优化与降本增效成果持续释放。25 年公司投资收益为12.55亿元，同比下降29.52%，主要由于江苏银行公司分红周期调整，分红额大幅减少，以及联营企业贡献的投资收益同比减少。


　　下调盈利预测，维持“买入”评级。结合公司2025 年报，公司主业收费公路业务稳健增长但其他业务及投资收益承压，同时多条线路由于改扩建的原因车流量及通行费收入有所下滑，因此我们下调公司多条路产车流量、单车价值量及投资收益。基于以上假设，我们下调公司2026E-2027E盈利预测，新增2028E盈利预测，预计公司2026E-2028E归母净利润为47.09、47.34、48.20 亿元（原2026E-2027E 盈利预测为57.90、60.49 亿元），对应PE 分别为13/13/13 倍。可比公司京沪高铁、粤高速A 2026 年平均PE 估值倍数为16X，高于宁沪高速26 年PE 估值水平，因此维持“买入”评级。


　　风险提示：收费标准降低风险；不可抗力；竞争性线位导致车流转移。

□.严.天.鹏./.闫.海./.范.晨.轩    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司