广州酒家(603043)：老字号品牌有望延续经营韧性

广州酒家发布年报，2025 年实现营收53.82 亿元（yoy+5.04%），归母净利4.88 亿元（yoy-1.19%），扣非净利4.52 亿元（yoy0.00%）。其中Q4实现营收10.97 亿元（yoy+7.49%，qoq-52.15%），归母净利3855.56 万元（yoy-15.88%，qoq-90.60%）。期内公司基本面表现较为扎实，期内业绩基本符合我们预期（此前预期：25 年收入53.06 亿元，归母净利润5.00亿元）。2025 年末期分红每10 股4 元，全年分红率达58.03%/同比+2.75pct，股东回馈力度同比有加大。展望后续，公司“餐饮+食品”双轮驱动底盘稳固，跨区域产能协同与全域渠道拓展有望稳步贡献业绩增量，国民老字号有望延续经营韧性。维持“增持”评级。


　　食品制造业务毛利提升，餐饮业务展现老字号品牌韧性2025 年公司食品制造业务实现收入37.54 亿元/yoy+5.16%，占总营收比重达69.76%。核心品类稳健增长，其中月饼系列/速冻食品/其他产品收入分别为16.52/10.57/10.45 亿元，同比分别+0.96%/+2.67%/+15.59%。盈利能力方面，得益于公司聚焦降本增效与供应链一体化优化，食品业务毛利率达38.30%/同比+0.49pct，其中月饼和速冻食品毛利率同比分别提升1.56pct和1.39pct，改善幅度较优。餐饮业务25 年实现营收15.39 亿元/yoy+5.79%，截至25 年末拥有餐饮直营门店56 家/同比净增3 家，广州酒家+陶陶居“双品牌”差异化发展战略坚实，规模稳步扩张展现老字号品牌韧性；受市场环境变化及促销引流力度加大影响，餐饮业务毛利率为14.34%/yoy-1.64pct。


　　省外拓展稳步推进，分红强化长期价值


　　公司四大跨区域生产基地产能协同效应逐步释放，全国化布局扎实推进。


　　2025 年食品制造业务在境内广东省外实现收入10.93 亿元/yoy+9.37%，增速显著高于省内基本盘（+3.93%），经销网络已覆盖全国超3.5 万个县市；同时公司加快出海步伐，积极拓展港澳、北美等境外市场。渠道端，公司坚定实施线上线下一体化运营，多维联动激发增长动能，直销与经销收入分别同比+7.92%/+3.89%。股东回报方面，25 年公司首次开展一年两次分红；年末拟向全体股东每10 股派发红利4.00 元，结合前三季度已派发红利，全年现金分红总额达2.83 亿元，占归母净利润比例升至58.03%。


　　费用管控整体优化，营销投放精准蓄力


　　2025 年公司销售/管理/研发费用率分别为10.11%/8.50%/1.45%，同比分别变动+0.30/-0.59/-0.15pct。销售费用率小幅上升或系公司加大品牌宣传与全域短视频内容营销投入所致；公司深度聚焦“降本增效”主线、内部精细化控本成效下管理费用率同比有所优化；期内公司主动优化研发团队结构，研发资源向核心拳头产品进一步聚焦，研发费率同比亦有优化。


　　盈利预测与估值


　　考虑公司正积极拓全渠道销售体系，我们略下调公司26E-27E 归母净利润至5.08 亿元/5.53 亿元（较前值分别-4.6%/-4.2%），并引入28 年归母净利润预测5.89 亿元，对应EPS 分别为0.89 元/0.97 元/1.03 元。参考食品/餐饮可比公司iFind 一致预期26E PE 18x/11x，维持溢价率，分部估值法给予食品业务目标市值79.60 亿元（26E 3.57 亿归母净利润/26E PE 22x），餐饮业务目标市值21.79 亿元（26E 1.50 亿归母净利润/26E PE 14x），下调目标价至17.83 元（前值18.84 元，食品/餐饮业务分别对应25E PE22x/20x）。维持“增持”评级。


　　风险提示：行业竞争加剧，开店不及预期，加盟商管理风险。

□.樊.俊.豪./.曾.珺    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司