华能国际(600011)点评：煤电成本优化增厚业绩股息价值显著

投资要点：


　　事件：公司发布2025 年年度业绩，略超预期。2025 年公司实现营业收入2293 亿元，同比下降6.6%，归母净利润144 亿元，同比上升42.2%。


　　煤电量价拖累收入，成本优化煤电业绩显著改善。2025 年境内运行电厂累计完成上网电量4376 亿千瓦时，同比下降3.39%，其中煤电2025 年完成上网电量3401.59 亿千瓦时，同比下降7.89%。境内电厂全年平均上网结算电价477 元/兆瓦时，同比下降3.48%。电量和电价的同时承压拖累收入，但成本的下降显著增厚公司业绩。2025 年公司境内火电厂单位售电燃料成本为266.88 元/兆瓦时，同比下降11.13%。公司煤机全年税前利润汇总金额为132.70 亿元，同比增加61.32 亿元。得益于煤炭供需情况的好转，公司煤电成本显著降低，煤电利润增厚公司全年利润。


　　清洁能源装机增加，电价同比下行。截至2025 年末，公司风电装机容量为20,618 兆瓦，太阳能装机容量为25,069 兆瓦，低碳清洁能源装机容量占比提升至41.01%。上网电量同比显著增加，2025 年全年风电光伏上网电量分别为408.65 和258.81 亿千瓦时，同比分别增加10.59%和42.77%。全年实现风电税前利润为56.08 亿元，同比减少11.64 亿元；太阳能发电税前利润为28.83 亿元，同比增加1.58 亿元。风电量增但利润下滑，光伏上网电量的增长幅度大于利润增长幅度，主要是新能源电价的下行以及平价项目的增加，以及风光利用小时的下行的原因。


　　风光资本开支稳定，25 年分红收益率5.3%。公司预计2026 年风电和光伏的资本开支分别为305 亿、72 亿元，相比于2025 年的239.56 和145.02 亿下降7.58 亿，风光资本开支基本稳定。2025 年公司公告每10 股派息4 元（含税），2025 年合计分红62.79 亿，分红金额占归属上市公司普通股股东的净利润的53.96%，截至2026 年3 月27 日，公司股价对应股息率为5.3%，分红具有显著吸引力。


　　盈利预测与评级：我们下调公司2026-2027 年的盈利预测为131.29、140.34 亿元（前值为161.46、173.34 亿元），新增2028 年的盈利预测为163.62 亿元，考虑到公司火电资产优质，预计未来不断优化成本控制费用、减少资产减值损失保持盈利稳健，且25 年分红收益率5.3%红利价值显著，公司当前股价对应PE 为9、8、7 倍，维持“买入”评级。

□.王.璐./.朱.赫    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司