胜宏科技(300476)：AI算力需求驱动业绩高增 AIPCB产能全球化布局提速

事件：公司公告2025 年报：年收入192.92 亿元同比+79.77%，归母净利43.12亿元同比 +273.52%，扣非归母净利43.04 亿元同比 +277.07%，毛利率35.22% 同比 +12.50pcts，净利率22.35%同比 +11.59pcts，同时拟每 10 股派发现金红利 20 元（含税）。根据 Prismark 数据，公司位列全球 PCB 供应商第 6 名、中国大陆内资 PCB 厂商第 3 名。结合行业动态以及公司近况，我们点评如下：


　　Q4 业绩稳步兑现，环比下滑系行业季节性、产能布局及成本上升和汇率波动影响。全年来看，公司精准把握 AI 算力爆发、数据中心升级机遇，聚焦高端 PCB 领域，深化与全球头部算力客户合作，产品结构向高价值量升级，业绩实现跨越式增长，盈利弹性充分释放。Q4 单季度营收51.75 亿元，同比 + 70.58%、环比 + 1.74%；归母净利10.67 亿元，同比 + 173.76%、环比 - 3.14%；扣非归母净利10.56 亿元，同比 + 173.76%、环比 - 3.14%；毛利率33.51%，同比 + 7.81pcts、环比 - 1.69pcts；净利率20.62%，同比 +7.77pcts、环比 -1.04pct。Q4 归母利润环比小幅下滑主要系：1）东南亚产能布局加速推进，泰国胜宏 A1 栋高端产能进入生产验证阶段，部分新产能进入爬坡期，折旧摊销费用小幅增加，同时定增募资推进的越南 AI HDI 项目、泰国高多层 PCB 项目前期投入增加；2）中低端 PCB 市场竞争加剧，普通多层板毛利率同比微降，部分抵消高端产品盈利贡献；3）上游原材料价格持续上涨带来成本压力，以及汇率波动引发汇兑损失。


　　展望今明年，受益于 AI 算力需求持续爆发，大客户群体持续拓展，公司高端产能有望迎来放量高速增长。公司目前已实现PCB 全品类覆盖(PTH、HDI、FPC、软硬结合板Rigid Flex、FPCA、PCBA 等)，并率先突破高多层与高阶HDI 相结合的核心技术壁垒，具备 100 层以上高多层板制造能力，10 阶30层HDI 与16 层任意互联(Any-layer)HDI 的技术能力，并积极推进下一代14阶36 层HDI 的研发认证，AI 相关业务收入占比已提升至50%左右，成为未来核心增长引擎；加速东南亚产能布局落地，泰国、越南基地扩产按计划推进，优化“中国+N”全球化产能分配，提升海外交付能力，打造第二增长曲线，同时国内厂房四项目投产、厂房九钻孔中心聚焦高多层板生产，后续高端产能将进一步提升；19 亿元定增项目已落地，募集资金用于东南亚产能建设及补充流动资金，为高端产能释放提供资本支撑；同时深化与全球头部科技企业战略合作，持续挖掘 AI 算力卡、AI Data Center UBB & 交换机等领域增长潜力，进一步巩固全球高端 PCB 市场地位。未来公司聚焦产品高端化、产能规模化与市场全球化，充分受益AI 行业景气周期，业绩高增确定性强，盈利能力有望进一步向上。


　　维持“增持”投资评级。海外AI 算力需求持续旺盛，公司卡位英伟达及CSP 等核心北美大客户，26-27 年公司大力扩张海外以及国内AI 算力高端产能，随着后续AI PCB 产能的释放和多个客户的订单导入，我们最新预测公司 26-28年营收318.3/493.4/740.1 亿，归母净利润 82.5/137.3/210.1 亿，EPS 为9.46/15.74/24.08 元，对应当前股价 PE 为 27.7/16.7/10.9 倍。我们认为公司深耕 PCB 领域多年，目前公司已成功进入英伟达、谷歌、AMD、英特尔、　　特斯拉、微软、亚马逊、台达等国际知名企业的供应链，优质的核心客户群体驱动公司订单需求的增长，公司的产品结构亦有望得到进一步改善，国内以及海外产能扩加速，看好公司中长线高端产能扩张和产品升级趋势，维持“增持”投资评级。


　　风险提示：行业需求低于预期；同行竞争加剧；客户拓展及订单导入不及预期；汇率波动

□.鄢.凡./.程.鑫./.涂.锟.山    .招.商.证.券.股.份.有.限.公.司