中海油服(601808)：钻井业务有望持续贡献增长动能

中海油服发布年报，2025 年实现营收502.82 亿元，同比4.10%，归母净利38.42 亿元，同比22.47%。其中第四季度公司实现收入154.29 亿元，同比/环比+5.39%/+33.77%。归母净利润6.32 亿元，同比/环比-8.65%/-49.23%。


　　公司25 年归母净利润低于我们此前预期（前次报告2025 年归母净利润预测值为41.72 亿元），主要系25 年全球钻井市场呈现结构性分化，整体复苏节奏与幅度不及预期。考虑到26 年海上油气开发需求有望边际向上，带动钻井平台市场景气向上，公司有望充分受益，A/H 股均维持“增持”评级。


　　钻井板块日费率与使用率向上，成为营收增长的主要动力分业务来看，公司25 年营收实现稳步向上主要系钻井板块收入增加。1）钻井服务营业收入148.98 亿元，同比+12.8%。2）油田技术服务营业收入274.93 亿元，同比-0.6%。3）船舶服务营业收入51.98 亿元，同比+9.0%。


　　主要系公司船舶规模持续增长，且油田守护船、三用工作船等船型作业天数显著提升。4）物探采集和工程勘察服务营业收入26.93 亿元，同比+0.9%。


　　25 年毛利率显著提升，汇兑损失抬升财务费用率25 年公司毛利率17.39%，同比+1.69pct。分地区看，国内市场25 年毛利率同比+1.0pct，海外市场毛利率同比+4.1pct，得益于北海高日费项目。25年期间费用率7.10%，同比+0.59pp。其中销售费用率0.01%，同比持平。


　　管理费用率2.12%，同比-0.22pp；研发费用率2.99%，同比+0.12pp；财务费用率1.98%，同比+0.69pp，主要受汇兑损失影响。


　　需求边际向上且供给刚性，钻井平台市场景气度有望向上能源安全诉求加速深海油气开发，有望带动钻井平台需求向上，行业十多年周期下行使得大量海工船厂出局，加之目前民船订单饱满，挤占海工制造空间，市场鲜有新增平台交付，供给端较为刚性。根据克拉克森预测，2026年底全球钻井平台需求预计增长2%至520 台，使用率提升至88%，其中半潜式平台需求增长将尤为显著，预计增长7%，主要受益于深水作业需求回暖以及下半年多个多年期合同启动，带动行业利用率与日费率的回升。


　　以高水平供给适配市场变化，公司有望充分受益于行业复苏25 年公司平台日费率、使用率实现同比增长。25 年公司钻井平台作业日数达1.94 万天（yoy+1858 天）。其中自升式1.51 万天（yoy+949 天）、半潜式4251 天（yoy+909 天）。平台日历天使用率方面，自升式90.0%（yoy+8.2pp），半潜式83.2%（+18.0pp）。截至2025 年底，公司运营管理共60 座平台，45 座位于中国，15 座位于国际地区。展望未来，公司海外高端市场拓展成效显著，客户关系不断深化，有望充分受益于钻井平台市场复苏。


　　盈利预测与估值


　　我们基本维持预测公司26-27 年归母净利润为49.20 亿元、56.49 亿元，并预测2028 年归母净利润为59.88 亿元，对应EPS 分别为1.03/1.18/1.25元。可比公司2026 年iFind 一致预期PE 为16 倍，考虑到公司作为海上油气装备行业龙头，有望充分受益于钻井平台市场需求的修复，应享有一定估值溢价，给予公司26 年A 股18 倍PE，对应A 股目标价为18.54 元（前值16.05 元，对应26 年PE 15 倍）。参考过去1 个月公司H/A 股估值折价率均值约49%，给予公司26 年H 股9 倍PE，港元汇率取0.88，对应H 股目标价10.53 港元（前值8.16 港元，对应26 年PE 7 倍）。


　　风险提示：汇率波动风险，贸易政策波动风险，油价波动风险。

□.倪.正.洋./.杨.云.逍    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司