智明达(688636)公司点评：重点客户持续深耕 全年业绩高增

事件：公司发布2025 年年报，2025 年实现营业收入7.09 亿元，同比增长61.87%；归属于上市公司股东的净利润为1.02 亿元，同比增长425.27%。


　　Q4 业绩回落，不改全年高增态势：2025 年营收7.09 亿，YoY+61.87%；归母净利润为1.02 亿元，YoY+425.27%，主要系订单大幅增加，公司交付增加，其中机载业务贡献主要收入增量。25Q4 营收1.97 亿，YoY-13.94%，QoQ-8.99%；归母净利润0.20 亿元，YoY-29.39%，QoQ-53.76%。Q4 收入与利润同比环比均有所下滑， 或因交付节奏所致，全年高增长态势已确立。


　　分业务看，机载业务营收4.20 亿元（YoY+50.85%），毛利率51.65%（YoY+6.47pct），是公司收入基本盘，主要产品的单个型号价值量呈上升趋势。弹载业务营收1.19 亿元（YoY+167.09%），实现高速增长，但因产品交付结构导致表端毛利率下降（ 9.34%，YoY-24.98pct）。商业航天业务营收0.39 亿元（YoY+199.69%），毛利率36.39%（YoY-0.87pct），后续有望成为重要增长点。无人机业务营收0.29 亿元（YoY-6.14%），毛利率56.27%（YoY+11.02pct）。


　　毛利率稳定，期间费用率大幅下降：公司2025 毛利率为44.84%，同比基本持平。期间费用率24.13%，YoY-14.86pct，主因研发费用率同比下降9.56pct 至13.05%。研发费用同比减少6.58%，主要系研发人员数量有所减少，且股权激励未达行权条件，员工薪酬及股份支付费用相应下降。此外，公司管理、销售和财务费用率分别减少3.14pct、1.95pct 和0.2pct，费用控制效果显著。


　　应收账款高企，现金流承压：应收票据及账款11.78 亿元，较期初增长41.19%，或因营收增长以及客户回款周期拉长所致。同期公司存货2.45亿，较期初增长6.90%。现金流方面，公司经营活动现金流量净额为-0.72亿元，由正转负，主要系（1）销售回款较去年同期减少；（ 2）订单带动采购需求增加，支付货款增加。


　　核心订单饱满，重点客户持续深耕：截至2025 年底，公司在手订单4.17 亿（含口头），同比下降3.7%，较25Q3 下降7.3%，或因公司订单爆发式增长后陆续交付。公司持续深耕原有产品线，加强了重点型号不同客户、不同分机系统的横向合作，同型号的合作单位和项目增加，单个项目价值量提高。目前重点型号、重点分系统单位都有参与。


　　商业航天+低空经济+AI，公司有望充分受益：在低空经济领域，公司产品已成功参与无人机飞控系统、无人机航电组网、无人机蜂群抗干扰、反无等系统；在商业航天领域，公司产品已经应用于卫星载荷、卫星地面设备和运载火箭等多领域。此外，公司持续加大在AI 方向的投入，已涉及多个AI 相关项目。公司控股子公司智为新途未来有望凭借领先的技术储备，实现军民业务的跨越式发展。目前公司在以上相关领域的产品收入占比较小，成长空间巨大。


　　投资建议：预计公司2026-2028 年归母净利润分别为1.36/1.72/2.16 亿元，EPS 分别为0.78/0.99/1.24 元，对应PE 分别为53/42/34 倍，维持“推荐”评级。


　　风险提示：需求波动的风险；客户延迟验收的风险； 毛利率下降的风险。

□.李.良./.胡.浩.淼    .中.国.银.河.证.券.股.份.有.限.公.司