工商银行(601398)：息差降幅收窄 利润增速回升

业绩回顾


　　2025 年业绩符合我们预期


　　公司2025 年全年净利润/营业收入分别同比增长1.0%/2.0%，符合我们预期。


　　发展趋势


　　利润增速继续回升。公司2025 年净利润增速/营收增速较前三季度上行0.5ppt、下降0.2ppt 至+1.0%/+2.0%。营收增速小幅回落但利润增速上行，具体看：1）利息净收入全年同比下降0.4%，降幅较前三季度收窄0.3ppt，息差企稳与信贷扩张共同支撑；2）其他非息收入全年同比增长22.6%，较前三季度下降5.0ppt，主要由于四季度债市收益和汇兑损益拖累；3）全年净手续费收入同比增长1.6%，较前三季度提升1.0ppt，代销业务增长较快贡献。4）资产减值损失同比+6.5%，较前三季度的-1.7%上升8.2ppt。


　　信贷和金融投资均保持较高增速。2025 年末，公司总资产、客户贷款、金融投资分别同比增长9.5%、7.5%、19.6%，均保持较快增速。重点领域信贷保持高增，其中科技贷款余额增速19.9%，绿色贷款增速19.1%，普惠贷款增速22.8%，养老金融增速18.5%，数字经济核心产业贷款增速20.4%。个人经营性贷款较上年末增长15.0%，个人消费贷款增长18.5%。


　　息差降幅收窄。集团全年净息差1.28%，较前三季度持平，较年初下降14bp，息差降幅持续收窄，呈现明显企稳态势。公司预计2026 年净息差大概率呈现L 型走势，后续负债成本节约将持续支撑息差稳定。


　　盈利预测与估值


　　维持盈利预测和估值不变。当前A 股股价对应0.6x/0.6x2026E/2027E P/B，维持跑赢行业评级和目标价9.09 元不变，对应0.8x/0.7x 2026E/2027E P/B，较当前股价有22.9%的上行空间。当前H 股股价对应0.5x/0.5x 2026E/2027E P/B，维持跑赢行业评级和目标价7.28 港元不变，对应0.6x/0.5x 2026E/2027EP/B，较当前股价有10.0%的上行空间。


　　风险


　　宏观经济不确定性，房地产行业风险扩散。

□.林.英.奇./.许.鸿.明./.张.帅.帅    .中.国.国.际.金.融.股.份.有.限.公.司