绿色动力(601330)2025年报点评：固废增收降本成效显著 回款改善分红持续提升

事件：2025 年公司实现营收35.34 亿元（同比+3.97%，下同），归母净利润6.18 亿元（+5.54%），扣非归母净利润6.12 亿元（+5.81%）。


　　加回资产减值后净利同增11%，财务费用节约。25 年公司净利润6.05 亿元（+0.63%，+0.04 亿元），1）减值计提充分：25 年信用减值计提0.51 亿元（+0.06 亿元），资产减值计提2.05 亿元（+0.78 亿元），加回资产减值后的净利8.09 亿元（+11.30%，+0.82 亿元）。受危废行业产能过剩及项目尚未取得经营许可证等因素影响，葫芦岛危废项目尚未实现盈利，25 年减值前项目账面价值2.54 亿元，本次计提1.98 亿元后账面价值剩0.57 亿元，危废减值计提充分，后续压力小。2）融资成本下降：25年财务费用3.82 亿元（-0.66 亿元），以当年财务费用/（年初+年末有息负债）/2 测算综合融资成本，25 年为3.65%（-0.76pct），公司积极拓展融资渠道，通过贷款置换等方式降低融资成本。3）所得税提升：25 年所得税1.85 亿元（+0.80 亿元），所得税率23.47%（+8.54pct），主要系主要25 年节能节水、环境保护专用设备抵免所得税额减少，以及部分项目公司进入减半征收期/结束税收优惠。


　　固废增收降本成效显著，供汽业务实现翻倍突破。25 年固废处理收入35.34 亿元（+1.35 亿元），毛利16.49 亿元（+1.05 亿元），毛利率46.67%（+1.23pct）。1）收益端：截至25 年底固废运营4.03 万吨/日，25 年垃圾处理量1473 万吨（+2.41%），发电量53.40 亿度（+1.80%），上网电量43.59 亿度（+2.31%），厂用电率16.81%（-0.41pct），供热量112 万吨（+98.81%），按1 吨蒸汽对应200 度电，还原供热后的吨发371 度（+1.43%）、吨上网311 度（+2.33%），截至25 年底公司累计13 个项目对外供热供汽，13 个项目实现污泥协同处置，此外蚌埠公司沼气提纯后成功接入第三方燃气系统，进一步拓宽收益来源。2）成本端：集采降本+精细化管理，25 年环境保护费2.35 亿元（-0.21 亿元），材料费2.90 亿元（-0.51 亿元）；25 年大修及维修费2.18 亿元（+0.83 亿元），主要系大修项目量增加。


　　项目并购取得成果，稳步推进海外市场布局。公司26 年初成功收购河南新密垃圾焚烧发电项目，将与登封项目实现协同。公司与亚洲联合基建达成战略合作，与其组建联合体完成中国香港IPARK2 垃圾焚烧发电项目投标，成立合资公司参加中国香港新界西北垃圾转运站项目竞标。同时，公司成功入选印尼垃圾发电供应商名单。


　　回款显著改善，分红持续提升。25 年经营性现金流净额18.46 亿元（+28.32%），主要系供热收入增加，国补、垃圾处理费回款改善，计入经营性现金流出的PPP 项目建设支出减少；购建固定无形其他资产支付现金2.61 亿元（-29.41%）；自由现金流15.85 亿元（+48.33%）。25 年每股派息0.32 元（+0.02 元），分红比例73.53%（+2.09pct），对应A 股股息率3.30%，H 股股息率6.63%。（估值日期：2026/3/27）


　　盈利预测与投资评级：固废板块提分红+提ROE 典范！随着国补加速&资本开支下降，自由现金流增厚，分红仍有提升潜力。公司积极拓展供热&降本控费，业绩&ROE双升。考虑后续危废减值风险收窄，我们将2026-2027 年归母净利润预测从7.18/7.60亿元上调至7.62/8.05 亿元，预计2028 年归母净利润为8.54 亿元，对应港股9/8/8倍PE，对应A 股18/17/16 倍PE，维持“买入”评级。（估值日期：2026/3/27）


　　风险提示：应收风险，资本开支超预期上行，资产减值风险等。

□.袁.理./.陈.孜.文    .东.吴.证.券.股.份.有.限.公.司