恒源煤电(600971)2025年年报点评：业绩承压 2026年煤、电量增可期

事件：2026 年3 月27 日，公司发布2025 年年报。2025 年，公司实现营业收入55.33 亿元，同比下降20.6%；归母净亏损1.92 亿元，扣非归母净亏损2.63亿元，同比均盈转亏。


　　25Q4 盈利同环比均降，期间费率环比下降。25Q4，公司实现营业收入17.51 亿元，同环比+11.9%/+24.7%；归母净亏损0.92 亿元，同环比盈转亏。


　　2025 年每股分红0.25 元，股息率3.2%。2025 年公司虽录得亏损，仍派息回馈股东，公司拟派发2025 年度股息每股0.25 元（含税），较2024 年每股减少0.22元，合计派发3.0 亿元，以2026 年3 月27 日收盘价计算，股息率为3.2%。


　　2025 年煤炭产销同比增长，成本降幅不及售价致盈利下滑。2025 年，公司实现原煤产量1000.1 万吨，同比+4.0%；商品煤产量772.0 万吨，同比+4.5%；商品煤销量770.8 万吨，同比+1.8%；吨煤售价678.0 元/吨，同比-22.0%；吨煤销售成本542.7 元/吨，同比-2.4%；吨煤毛利135.3 元/吨，同比-56.9%；毛利率为20.0%，同比-16.1pct。2026 年，公司计划生产原煤1110 万吨，销售商品煤829.60 万吨，分别较2025 年实际产销量+11.0%/7.6%。


　　收购资产+集团跨省竞拍成功，煤炭量增可期。2025 年11 月，公司公告以4.4亿元的股权交易价款收购陕西黑猫所持有的宏能煤业、昌盛能源100%股权，同时承接债权11.37 亿元，其核心资产分别为花草滩煤矿和一座300 万吨选煤厂。


　　花草滩煤矿位于甘肃张掖，核定产能180 万吨/年，煤种为1/3 焦煤，截至2025年末拥有可采储量6804 万吨，2026 年将显著提升公司产量。2026 年3 月17日，公司控股股东皖北煤电集团通过旗下控股子公司山西岚县昌恒煤焦有限公司，以51.94 亿元竞得山西省岚县社科区块煤炭探矿权，其查明资源量1.31 亿吨、可采储量约9200 万吨，计算吨资源量价款约39.6 元。集团昌恒矿核定产能150 万吨/年，持股比例51%，煤种为1/3 焦煤，此宗探矿权作为昌恒矿接续资源，与其紧密，可实现资源无缝衔接和有效扩容，后续或有资产注入可能。


　　剥离亏损资产后电力业务扭亏，钱营孜电厂二期有望增厚业绩。公司此前公告，因恒力电业、新源热电、创元发电生产经营持续亏损，拟关停其下的低热值火电机组，2025 年公司注销清算恒力电业，新源热电、创元发电合计计提减值7544万元、影响当期利润。公司现有存量电厂中，钱营孜发电和宿州热电历史盈利均较好，2025 年实现权益净利润6866 万元，较剥离亏损资产前2024 年电力业务整体权益净利润-2079 万元大幅扭亏。公司持股50%的钱营孜电厂1×1000MW二期项目已于2025 年2 月25 日并网，年发电量约48 亿千瓦时，参考一期盈利能力未来有望增厚业绩。


　　投资建议：考虑2026 年焦煤价格中枢有望同比上移，公司煤炭业务具备增量、成本管控较好，钱电二期增厚业绩，我们预计2026-2028 年公司归母净利为4.21/7.05/9.42 亿元，EPS 分别为0.35/0.59/0.78 元/股，对应2026 年3 月27日收盘价的PE 分别为22/13/10 倍，上调至“推荐”评级。


　　风险提示：煤炭价格大幅下跌；新投产项目盈利不及预期。

□.周.泰./.卢.佳.琪./.李.航./.王.姗.姗    .国.联.民.生.证.券.股.份.有.限.公.司