泛微网络(603039)：AI提效带动25年盈利提升

泛微网络25 年实现营收22.87 亿元（yoy-3.17%），归母净利2.89 亿元（yoy+42.25%），扣非净利2.68 亿元（yoy+60.52%）。其中Q4 实现营收9.88 亿元（yoy+1.20%），归母净利1.89 亿元（yoy+61.65%）。公司25 年营业收入低于我们此前预期，主要受下游客户产品采购节奏较缓影响；公司25 年归母净利、扣非归母净利优于我们此前预期，主要受益于AI 技术带动公司人效提升。我们认为，AI+协同办公有望在26 年加速落地，看好公司在企业协同办公场景的完整产品布局及技术优势，维持“买入”评级。


　　25 年扣非归母净利同比+61%，AI 带动经营质量提升25 年公司归母净利2.89 亿元（yoy+42%），扣非净利2.68 亿元（yoy+61%），公司归母净利率同比+4.03pct，主要受益于毛利率、费用率同步改善。25年公司毛利率为93.75pct，同比+0.50pct，毛利率提升受产品标准化程度提升拉动；25 年公司销售、管理、研发费率分别为66.61%、3.43%、13.43%，分别同比-1.7pct、+0.34pct、-0.32pct，销售、研发费率改善主要受益于AI拉动公司人效提升，25 年底公司员工人数为1095 人（yoy-24%），人员规模稳步收窄。我们认为，AI 内部提效有望带动公司盈利能力持续提升。


　　研发投入保持高位，产品AI 升级稳步落地


　　25 年公司研发费率为13.43%，维持高位水平，全面加快产品的AI 升级。


　　25 年公司推出以“大模型+小模型+智能体”为架构的泛微数智大脑Xiaoe.AI，为业务系统提供智能服务基座，逐步实现“市场、销售、合同、采购、项目、客服、人事、资产、财务、档案”等业务场景的智能化改造。


　　同时，公司加速扩大信创生态适配，与腾讯、金山办公、京东、浪潮等行业头部的科技公司达成战略合作，25 年完成多款信创产品适配，进一步扩大平台的信创生态适配能力及产品交付范围。我们认为，公司拥有企业协同办公的卡位优势，叠加产品AI 升级顺利，26 年营收有望受益于下游需求放量。


　　公司持续强化与华为、腾讯生态合作，远期成长空间广阔25 年公司持续加强与华为、腾讯等科技公司在技术、市场、资源等方面的生态合作，逐步打开业务场景。1）华为：公司联合华为推出“DeepSeek &Xiaoe.AI 数智办公一体机解决方案”，依托泛微、DeepSeek 与华为昇腾的技术融合，构建全面国产化的数智政府解决方案；同时公司基于HarmonyNEXT 研发并推出了泛微易秒办鸿蒙原生应用基线版本，加速企业级鸿蒙应用落地；2）腾讯：公司深化与腾讯的生态合作，联合企业微信为客户提供内外协同的数字化运营平台。我们认为，公司依托开放的生态合作体系，有望进一步打开产品销售空间，公司多年的流程Know-how 优势有望放大。


　　盈利预测与估值


　　我们下调公司26-27 年归母净利润至3.32/3.79 亿元（较前值分别调整-7.49%/-13.87%），预计28 年归母净利为4.46（三年复合增速为15.64%），对应EPS 为1.29/1.48/1.74 元。下调利润预测主要考虑到下游客户需求修复节奏较缓，短期内仍略承压。可比公司2026 年Wind 一致预期PE 均值45.7x，考虑协同办公环节市场竞争加剧，给予公司2026 年40x PE，目标价51.60 元（前值75.60 元，25E 72xPE），维持“买入”评级。


　　风险提示：产品拓展不及预期，下游需求不及预期，市场竞争加剧。

□.郭.雅.丽./.岳.铂.雄    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司