海尔智家(600690)：Q4盈利暂承压 股东回报提升显著

海尔智家发布2025 年年报，全年营收首破3000 亿元、收入与净利双创新高。受关税、竞争与工厂调整等一次性事件影响，公司Q4 盈利阶段性承压。展望2026 年，公司持续深化推进高端化、全球化、数字化、智能化变革，稳步增强核心竞争力，有望实现份额持续突破与盈利稳健改善。公司已将25 年分红比例提升至55%，同步推出新的三年分红规划，并斥资30-60 亿元回购股票，其中A 股股票注销60%以上，投资者回报水平显著提升。


　　事件


　　海尔智家发布2025 年度报告


　　25 全年：公司实现收入3023.47 亿元（+5.71%）；归母净利润195.53 亿元（+4.39%）；扣非净利润186.04 亿元（+4.49%）Q4 单季：公司实现营业收入682.94 亿元（-6.72%）；归母净利润21.80 亿元（-39.22%)；扣非净利润17.11 亿元（-45.16%）


　　简评


　　一、经营复盘：全年营收首破3000 亿，空调、新兴市场表现亮眼公司2025 年全年营收首次突破3000 亿元大关，收入、净利双创新高，彰显龙头经营韧性。全年实现收入3023.47 亿元（+5.71%）、归母净利润195.53 亿元（+4.39%），经营性现金流净额260.03 亿元，为经营利润的1.33 倍，盈利质量与现金创造能力维持优异。


　　25Q4 收入682.93 亿元（-6.72%），归母净利润21.80 亿元（-39.22%），主要受中美市场价格竞争、铜价上涨、欧洲工程调整及海外关税等拖累，但全年维度公司凭借爆款产品机制（懒人洗洗衣机全年销量超30 万台、麦浪冰箱突破100 万台）与全域用户运营，仍实现稳健增长。


　　结构层面，2025 年国内收入1460.36 亿元（+3.05%），以旧换新政策拉动下空调、水家电等潜力产业增幅优于行业，家用空调全年收入增长超9%，水家电收入同比+10.94%；海外收入1545.45 亿元（+8.15%），占比突破51%，欧洲暖通全年双位数增长，新兴市场（东南亚、南亚、中东非）收入同比+24%以上，全球化布局成为对冲单一市场波动的核心屏障。


　　二、盈利分析：毛利率短期承压，极致成本与数字化变革对冲部分压力，费用效率持续优化2025 年公司盈利能力面临阶段性挑战。公司全年实现综合毛利率26.7%（-1.1pct），单Q4 毛利率24.79%，其中国内市场受Q4 铜等大宗材料持续上涨及行业、均价下行双重挤压，降本效果被部分抵消；海外市场中本土化产品竞争力与全球供应链协同的积极影响与关税高企等负面因素对冲，毛利率亦有所承压。


　　费用端持续优化对冲部分压力。全年销售费用率11.2%（-0.6pct），国内统仓TOC 模式与营销数字化变革显效，物流端仓网布局及配送线路优化；管理费用率4.6%（+0.3pct），国内AI 赋能与数字化平台提效，但Q4海外一次性费用及新兴市场投入增加拖累；财务费用率-0.02%（-0.36pct），欧元升值带来汇兑收益增加。数字化变革与全球协同的降本红利有望在2026 年进一步释放，各项整合费用预计将显著精简。


　　三、股东回报：分红比例提升至55%，中长期回报规划明确公司大幅提升股东回报力度，分红与回购双轮驱动价值回归。分红端，2025 年度现金分红比例提升至55%（2024 年为48%）；明确2026-2028 年分红比例将逐年提升至58%、60%、60%，中长期回报规划清晰，彰显管理层对现金流创造能力的充分信心。


　　回购端，2025 年推出A 股回购计划30-60 亿元，规模底线较2024 年（10-20 亿元）提升三倍，用于回购注销与员工持股计划，完善长效激励机制，H 股及港股将有相应举措。公司财务结构稳健，为持续高分红提供坚实支撑。


　　四、2026 年展望：高端化、全球化、数字化、智能化四轮驱动，经营质量有望回升国内端，增长的确定性来自全域统仓TOC 平台与用户全生命周期平台的全面落地。重点品类空调、厨电份额与单客价持续提升，卡萨帝、Leader 多品牌矩阵覆盖差异化客群（2025 年Leader 收入首破百亿、同比+30%），套系化成交带动单客价值提升；数字库存与数字营销贯穿全链路，极致成本战略与全流程节点拉通有望在2026年显现更充分的降本效果，同时产品价格与产品结构的调整有望改善毛利情况。


　　海外端，弹性来自“1+1+N”全球供应模式深化与本土化创牌体系升级。欧洲市场A+++能效新品卡位能效升级窗口，组织提效一次性影响出清后盈利能力有望修复；北美市场本土工厂与土耳其、中国制造协同应对关税波动，空气/水业务保持双位数增长；泰国空调园区600 万套年产能辐射本地与欧美订单，南亚/东南亚/中东非等新兴市场高增势能延续，海外收入占比有望进一步提升。此外，公司全面拥抱AI 技术，依托智家大脑与Uhome 大模型推动从产品智能向场景智能升级，智慧楼宇产业突破百亿规模，水产业海外拓展加速，大暖通整合协同积蓄新增长极。预计2026 年公司将在爆款产品全球化、全流程业务数字化、智慧家庭生态等方面实现竞争力跃迁，经营净利率与ROE 有望回升。


　　五、投资建议与风险提示


　　投资建议：我们认为公司持续深化转型，在白电行业的领先地位有望进一步巩固。伴随美国降息预期逐渐明朗，家电行业有望受益，看好公司盈利能力的持续提升与长期成长空间。预计公司 2026-28年收入分别为3184、3439、3684 亿元，增速分别为 5.32%、7.99%、7.12%，净利润为 208.19、228.74、250.95 亿元，增速为 6.48%、9.87%、9.71%，对应 PE 分别为 10.01X、9.11X、8.31X，维持“买入”评级。


　　风险提示：1、美国宏观经济增速不及预期，家电销售与美国房地产表现息息相关。若美联储降息进展不及预期或地产增长放缓，或对公司产品销售形成较大影响；2、原材料价格大幅波动：公司原材料成本占营业成本比重较大，若大宗价格再度上涨，公司盈利能力将会减弱；3、海外市场风险：海外环境近年不确定性加剧，公司外销占比较高，若外需下降则业绩将受到相应冲击；4、市场竞争加剧：弱市场环境下，行业竞争更为激烈，公司存在份额丢失及低价竞争拖累盈利的风险。

□.马.王.杰./.翟.延.杰    .中.信.建.投.证.券.股.份.有.限.公.司