泽璟制药-U(688266)：商业化稳步推进 ZG006后续海外进展值得关注

事件：公司发布2025 年年报，报告期内公司实现营业收入8.10亿元，同比增长52.07%；实现归母净利润-1.63 亿元。


　　与艾伯维就ZG006 达成全球开发及商业化合作，后续海外临床进展值得期待。2025 年12 月，公司与艾伯维就DLL3/DLL3/CD3三抗ZG006 的全球开发及商业化达成战略合作与许可选择权协议。根据协议，艾伯维获得ZG006 在大中华区以外地区独家开发与商业化权利，而公司将保留在大中华区ZG006 的开发与商业化权利。公司已于2026 年1 月获得1 亿美元的首付款，未来还将获得基于临床进展的近期里程碑付款和与许可选择相关的付款最高6,000 万美元；如艾伯维行使许可选择权，公司还有资格获得最高达10.75 亿美元的里程碑付款，并就包含ZG006 的产品在大中华区以外的净销售额收取从高个位数到中双位数的阶梯式特许权使用费。后续ZG006 在海外的临床进展值得期待。


　　已上市产品商业化进程稳步推进，在研管线中ZG005、ZG006 等产品快速推进中。公司已上市产品包括甲苯磺酸多纳非尼片、盐酸吉卡昔替尼片、重组人凝血酶和注射用人促甲状腺素β，在自营销售与策略合作双模式驱动下，公司的商业化进程稳步推进。


　　在研管线中，DLL3/DLL3/CD3 三抗ZG006、PD-1/TIGIT 双抗ZG005、LAG-3/TIGIT 双抗ZGGS15、MUC17/CD3/CD28 三抗等产品均在快速推进中。


　　投资建议：我们预计公司2026 年-2028 年的收入分别为20.53亿元、20.93 亿元、29.78 亿元，净利润分别为6.65 亿元、4.43亿元、7.72 亿元，对应EPS 分别为2.51 元、1.67 元、2.92 元；考虑到公司已上市/即将上市产品的放量潜力以及丰富的临床研发管线，我们认为公司未来发展前景可观，维持买入-A 的投资评级，根据DCF 模型给与12 个月目标价129.46 元。


　　风险提示：临床试验进度与数据不及预期的风险，出海进度不及预期的风险，销售放量不及预期的风险。

□.冯.俊.曦./.连.国.强    .国.投.证.券.股.份.有.限.公.司