中国中铁(601390)：Q4毛利率下行致业绩承压 矿产资源利润贡献显著提升

Q4 毛利率下降拖累业绩。2025 年公司实现营业总收入10935 亿元，同降6%；实现归母净利润229 亿元，同降18%，符合预期；扣非归母净利润177 亿元，同降27%，低于归母主要受所得税费用（同比-5 亿元）、非流动性资产处置损益（同比+4 亿元）、应收账款减值转回（同比+4 亿元）等影响。Q4 单季收入/归母净利润分别同降7%/26%，降幅扩大主要因地产等业务毛利率下降影响。分业务看，2025 年基建/地产分别实现营业收入9254/446 亿元，同降7%/8%。分地区看，境内/境外分别实现营收10195/740 亿元，同比-7%/+8%。2025 全年合计现金分红41.4 亿元（同比下降6%），分红率18.1%，同比提升2.3pct。


　　毛利率承压，费用率平稳，自由现金流改善。2025 年公司综合毛利率9.3%，同比-0.5pct，其中基建/设计/装备/地产/其他业务毛利率分别同比-0.4/-0.6/-0.3/-3/-1.6pct，地产业务降幅较大；Q4 单季毛利率同比-1.2pct。2025年期间费用率为5.5%，同比基本持平；投资收益同比增多27 亿元（Q4 单季同比增多30 亿元，预计主要因华刚矿业贡献增加）；资产（含信用）减值损失同比减少5 亿元；少数股东损益占比+3.8pct；归母净利率同比-0.3pct 至2.1%（Q4 单季同比-0.5pct）。2025 年公司经营活动现金净流入288 亿元，较上年同期多流入7 亿元，投资性现金流净额少流出370 亿元，公司整体自由现金流有所改善。


　　境外签单增长带动整体订单规模维稳，在手订单储备充裕。2025 年公司新签合同额27509 亿元，同增1%。分业务看，工程建造/设计咨询/装备制造/特色地产/资产经营/资源利用/金融物贸/新兴业务分别新签18505/ 266/531 /427 /2041 /270 /74亿4 /元47，2同5比-1%/+3%/ -7%/-2%/+16%/-1%/-16%/+11%，工程主业规模稳定，资产经营与新兴业务增势较好。分区域看，境内/境外业务分别新签合同额24935/2574 亿元，同比持平/+17%，境外订单延续较高增速。截止2025 末，公司未完合同额为43390亿元，为公司2025 年收入的4 倍，合同储量充裕。


　　矿产资源盈利贡献明显提升，新增银矿探矿权进一步打开成长空间。截至2025 年末，公司铜/钼/钴权益保有储量分别为283/49/22 万吨，铜、钼产能位居国内同行业前列。2025 年子公司中铁资源实现归母净利润40 亿元，同比增长32%，占公司归母净利润的17%，同比+6.6pct，业绩贡献显著提升。2026 年中铁资源参股的30%的子公司获得内蒙古大型银矿探矿权（银金属储量5105 吨，整体金属量价值超千亿），从“增量角度”打开成长想象空间，公司资源业务“量价齐升”逻辑补齐，价值有望加快重估。


　　投资建议：我们预计公司2026-2028 年归母净利润分别为218/214/215 亿元，同比-5%/-2%/+0.4%，EPS 分别为0.88/0.87/0.87 元/股，当前股价对应PE 分别为6.2/6.3/6.3 倍，维持“买入”评级。


　　风险提示：基建投资不及预期、矿产资源价格波动、应收账款减值风险等。

□.何.亚.轩./.程.龙.戈./.张.天.祎    .国.盛.证.券.股.份.有.限.公.司