长白山(603099)：2025Q4冰雪季经营短期承压 多元业态协同打开成长空间

2025Q4 冰雪季经营承压，多元业态协同打开成长空间2025 年公司实现营收7.88 亿元/同比+6.0%，归母净利润1.29 亿元/同比-10.3%;其中2025Q4 实现营收1.52 亿元/同比+2%，实现归母净利润-0.2 亿元/同比增亏(2025Q4 为-0.04 亿元)，主要系冰雪季异常天气扰动导致进山客流下滑（2025Q4景区接待客流同比-2.9%），此外费用端人力和营销成本增加，利润端显著承压。


　　考虑到2025 年业绩低于预期，我们谨慎下调2026-2027 年盈利预测，并新增2028年盈利预测，预计 2026-2027 年归母净利润1.62/1.96/2.15 亿元（前值为2.14/2.53亿元），yoy+25.1%/ +21.4% /+9.4%，对应EPS 0.59/0.72/0.79 元，当前股价对应PE 为60.0/49.4/45.2 倍，公司积极推进景区全域资源平台化整合，2026 年高铁开通红利释放有望持续驱动客流景气，维持“买入”评级。


　　2025H2 酒店/旅行社表现亮眼，费用投放增加拖累盈利分业务看， 2025H2 旅游客运/ 酒店/ 旅行社/ 其他业务分别实现营收3.63/1.05/0.53/0.31 亿元，同比-0.5%/+35.3%/+122.9%/+55.2%，公司持续强化内容业态创新和整合托管地区优质旅游业态资源，旅行社/其他业务增速表现领先。


　　2025 年公司综合毛利率为37.47%/yoy-4.2pct，拆分看旅游客运/酒店/旅行社/其他业务毛利率分别同比-4.9/-0.1/-5.3/-0.3pct。2025 年销售/管理/财务费用分别同比+15.9%/+22.8%/+151% ， 对应费用率3.52%/10.24%/0.57% ， 同比+0.3/+1.4/+0.33pct，淡季费用端用工成本上升影响较大；2025 年归母净利率16.42%/同比-2.99pct，盈利能力短期小幅承压。


　　业务板块持续丰富，定增项目推进蓄力未来


　　2026 年1-2 月景区客流达53 万人/同比+20%，预计受益于雪季经营期延长及2025Q4 沈白高铁和国道G331 吉林段全线同步贯通的交通改善红利。展望全年，公司新增长白山麓角村项目托管，同时恩都里商旅社区、云顶市集等体验型业态有望延续高客流表现，推动景区客流和变现能力提升。公司定向募资顺利落地，火山温泉二期建设有望加速，预计可投运时间延期至2026 年12 月，进一步提升景区引流能力提振未来业绩释放。


　　风险提示：自然灾害等不可抗力；酒店项目建设不及预期；燃油价格变动风险。

□.初.敏    .开.源.证.券.股.份.有.限.公.司