珠江啤酒(002461)：2025量价齐升 华南市场仍具潜力

核心观点：


　　事件：公司发布2025 年年报。2025 年公司营收同比+2.6%至58.8 亿元，归母/扣非归母净利润同比+11.5%/9.2%至9.0/8.3 亿元。


　　全年量价齐升，高端引领增长。2025 年公司销量/吨营收同比+1.6%/1.0%至146.2 万千升/4019.2 元/千升，其中25Q4 单季度吨价由前三季度的增长转为-5.1%，预计系兑付渠道费用所致，产品结构来看公司高档啤酒产品营收同比+11.0%，同时公司推出一系列新品如雪堡精酿桃沁酿、珠江凤凰单枞茶啤等，把握新消费场景与新消费需求。


　　成本红利与结构优化推升毛利率，费用率基本稳定。2025 年公司吨成本同比-2.9%至2076.6 元/千升，主要系原材料价格回落与吨酒能耗下降带来的成本优势，结合产品结构优化公司毛利率同比+2.0pct 至48.3%，同时公司销售/管理/研发/财务费用率同比+0.2/0.4/0.1/0.1pct至15.1%/7.9%/3.2%/-2.8% ， 带动归母/ 扣非归母净利率同比+1.2/0.9pct 至15.4%/14.1%，25Q4 单季度亏损幅度有所扩大、预计与春节错期有关，25Q4 单季度公司归母净利润为-4027 万元、上年同期微盈利374 万元。


　　华南市场仍具潜力，期待公司餐饮复苏。近年华南市场兼具持续人口流入红利与经济活力的地区，公司以广东为基地市场、未来有望持续享受市场红利，推动量价齐升，同时2026 年若餐饮复苏，公司在稳定非现饮渠道优势的情况下有望突破餐饮渠道，或带来加速增长机遇。


　　盈利预测与投资建议。预计2026-2028 年公司归母净利润同比+7.1%/7.6%/9.8%至9.7/10.4/11.4 亿元，当前股价对应PE 为22/20/18倍，综合考虑公司成长性与可比公司估值，给予2026 年25 倍PE，对应合理价值为10.93 元/股，维持“买入”评级。


　　风险提示。华南市场竞争加剧，高端化进程不及预期，极端天气扰动。

□.符.蓉./.郝.宇.新    .广.发.证.券.股.份.有.限.公.司