宁沪高速(600377)：投资收益周期性扰动利润 仍处资本开支高峰期

2025 年净利润低于我们预期


　　公司公布2025 年业绩：收入202.9 亿元，同比-12.5%，剔除建造业务影响后，收入同比-1.6%，主要受原油价格波动和地产业务拖累影响；归母净利润45.9 亿元，同比-7.1%，主要受江苏银行分红周期变化影响，剔除此影响后，归母净利润同比+2%。


　　发展趋势


　　公路主业经营稳健，财务费用节降，但投资收益周期性扰动利润。2025 年公司实现通行费收入约95.5 亿元，同比+0.3%。财务费用同比-13.0%，主因公司优化融资措施降低利息费用化的有息债务综合借贷利率。受江苏银行分红周期变化影响（2023/24年确认分红3.84/6.08 亿元，而2025 年仅确认1.68 亿元），投资收益同比-29.5%至12.5 亿元，其中沿江高速因改扩建施工，仅贡献748 万元投资收益（v.s. 2024 年9898 万元）。


　　公司仍处资本开支高峰期，部分路段已通车。2025 年公司资本开支约85.5 亿元，高于经营活动现金流净额67.6 亿元，主要为丹金和锡太高速建设和锡宜高速南段扩建、宁扬长江大桥及北接线项目，后两者目前已通车。据公司公告，2026 年公司计划资本支出117.5 亿元，其中丹金高速40 亿元、锡太高速51 亿元；计划注册规模合计不超过160 亿元的融资券、中期票据和公司债。


　　公司历史分红绝对额通常不下降。公司2018-2022 年每年保持每股分红0.46 元，2023 和2024 年分别为0.47 和0.49 元，2025 年维持0.49 元水平，对应分红比例为53.7%。我们认为公司偏好在利润较好的年度做储备，而在资本开支高峰期也能保障分红。


　　盈利预测与估值


　　综合考虑债务规模扩大和投资收益回流，我们下调2026 年盈利预测10.3%至47.7 亿元，首次引入2027 年净利润48.8 亿元。


　　当前A 股股价对应2026/27 年12.6/12.4x P/E，H 股为9.3/8.9xP/E。我们维持A/H 股跑赢行业评级，维持H 股目标价10.27 港元不变（目标价对应股息率5.4%处于合理水平），对应2026/27年9.7/9.3x P/E，上行空间4.3%；下调A 股目标价14.3%至14.0 元，对应2026/27 年14.8/14.5x P/E，上行空间17.0%。


　　风险


　　资本开支超预期，经济增速不及预期。

□.张.文.杰./.冯.启.斌    .中.国.国.际.金.融.股.份.有.限.公.司