长白山(603099)2025年报点评：客流稳健增长 利润端短期承压

事件：长白山发布2025 年财报：报告期内实现营收7.88 亿元，同比增长5.98%；归母净利润1.29 亿元，同比下降10.33%；扣非归母净利润1.28 亿元，同比下降15.63%


　　2025Q4 公司实现营收1.52 亿元，同比+1.95%；归母净利润-2003 万元，2024 年同期为-358 万元;归母扣非净利润-2135 万元，24 年同期为-336 万元。


　　点评：


　　客流保持较高增速，天气及新项目培育影响利润。2025 年长白山景区全年接待游客367.73 万人次，同比增长7.9%，其中7-9 月长白山景区接待游客同比增长20%。受天气因素影响，2025 年天池景区关闭天数较多，在客流增长的情况下，毛利率较高的旅游客运业务收入小幅下滑3.26%，毛利率下滑4.92pct。此外恩都里项目25 年6 月开业，引入餐饮、民宿等多种业态，但尚处培育期，全年实现收入1482 万元，净亏损1154万元，对当期利润形成拖累。


　　收入结构变化影响整体利润率。报告期内，公司综合毛利率从24 年的41.67%降至37.47%，同比下滑4.2pct；其中旅游客运毛利率从24 年的45.55%下滑至25 年的40.63%，同比下降4.92pct，是毛利率下滑的关键所在，背后是北景区主峰关闭天数增加、高毛利倒站车收入受损以及收入结构向低毛利业务迁移。公司整体净利率从24 年的19.41%降至25 年的15.87%，销售/管理/财务费用率分别上升0.30/1.40/0.33pct，管理费用率抬升最显著，主要由薪酬社保调整所致。


　　新项目投运在即，打开成长天花板。公司募投项目火山温泉部落二期建设持续推进，预计将于2026 年年底完工投运，新增大量客房、温泉及配套设施，有望再造一个皇冠假日酒店体量的收入贡献。


　　交通基建红利持续释放。2025 年开通的沈白高铁极大提升了景区的可达性，有效带动了淡季及周末客流，改变了游客出行决策模式。受益于此，2026 年1-2 月长白山客流实现20%的同比增长，为全年业绩高增打下良好开局。


　　投资建议： 预计2026-2028 年长白山将实现归母净利润1.73/2.08/2.37 亿元，同比增速33.67%/20.29%/13.84%。预计2025-2027年EPS 分别为0、63/0.76/0.87 元/股，对应2026-2028 年PE 分别为56X、47X 和41X，看好外部交通改善及景区内部扩容带来的客流增长，给予“买入”评级。


　　风险提示：存在天气及自然灾害风险影响景区开放的风险，存在市场竞争加剧的风险，存在项目推进不及预期的风险，存在人力成本、原材料成本、能源成本等持续上涨的风险。

□.王.湛    .太.平.洋.证.券.股.份.有.限.公.司