贵州茅台(600519)更新报告：改革步调从容 白酒龙头再提价

本报告导读：


　　公司宣布提价，普飞销售合同价提价8.6%、自营零售价提价2.7%，有望小幅增厚利润。我们认为此举核心是随行就市、供需适配，标志着茅台市场化改革再落一子。


　　投资要点：


　　投资建议：维 持增持评级。维持 2025-2027 年EPS 预测值 71.95元、75.57 元、79.63 元，参考可比公司估值，考虑茅台业绩稳健，维持目标价2005.84 元，对应2026 年PE 约27X。公司2025 年度中期派息300 亿元，假设年度分红总额同比持平，测算当前股息率约3.6%。


　　贵州茅台发布提价公告，有望增厚利润。据公司公告，自2026 年3月31 日起，飞天53%vol 500ml 贵州茅台酒（2026）销售合同价由1169 元/瓶上调至1269 元/瓶、自营体系零售价由1499 元/瓶上调至1539 元/瓶。这是公司继2023 年11 月以来再度提高普飞合同价（出厂价），更是8 年来首次提高零售价。据我们测算，本次提价对业绩的利好程度或小于2023 年的提价行为，预计带来小个位数的利润弹性，主因：1）提价幅度收窄，本次销售合同价和自营零售价分别提高8.6%、2.7%，而2023 年11 月出厂价提升20%；2）利润基数更高，2025 年茅台净利润体量较2023 年进一步增加。


　　我们认为此举目的是供需适配、随行就市。公司曾在2025 年末的经销商联谊会上提出“让消费者公平、快捷、保真地买到茅台酒”，自2026 年初i 茅台上线茅台酒产品以来已有超398 万用户完成购买，销售额达百亿级；与此同时也有一些不公平的现象存在，26Q1 平台累计拦截各类异常行为超27 亿次，线下批价和线上零售价之间的价差为这种行为提供了获利空间。我们观察到节后普飞批价震荡后企稳，近期箱茅保持在1650 元上下、散茅1550 元上下，提价后散茅批价相较零售价的溢价仅10 余元，价差大幅缩窄有望倒逼黄牛出清，使得货源流向真实消费者、提高开瓶，同时淡季提价也有助于减小价格波动。此外，公司自营体系当前采取“零售价格动态调整机制”，经销合同价、代售和寄售佣金均依据零售价制定，本次提价涉及自售、经销两类渠道，随行就市契合改革思路。


　　坚定转型，市场化改革多措并举。茅台自提出市场化转型以来，以消费者为中心、以C 端市场需求为导向，围绕产品、价格、渠道、服务等进行了全方位的调整和优化，普飞春节期间量价齐升，我们认为改革效果已经逐步显现。展望十五五，茅台有望稳健增长，从增长和股息角度提供良好的股东回报。


　　风险提示：批价大幅回调、饮酒政策长期冲击需求、食品安全风险。

□.訾.猛./.颜.慧.菁./.李.美.仪    .国.泰.海.通.证.券.股.份.有.限.公.司