安琪酵母(600298)2025年报点评：需求复苏 26年有望迎业绩加速

事项：


　　公司发布2025 年报。25 年实现营收167.29 亿元，同比+10.08%；归母净利润15.44 亿元，同比+16.6%；扣非归母净利润13.59 亿元，同比+16.19%。单Q4实现营收49.42 亿元，同比+15.35%；归母净利润4.28 亿元，同比+15.23%；扣非归母净利3.94 亿元，同比+19.16%。


　　评论：


　　国内需求复苏叠加晟通糖业并表，25Q4 营收明显加速。分地区看，25Q4 国内/国外分别实现营收32.12 亿/16.98 亿，同比+13.18%/+16.74%。分产品看，25Q4酵母及深加工产品/制糖产品/包装类产品实现营收35.51 亿/6.98 亿/0.92 亿，同比+12.98%/+89.44%/-10.7%，食品原料及其他实现营收5.7 亿元。预计25Q4 国内主业需求复苏为主，晟通糖业并表、食品原料业务亦有贡献，增速环比明显提速（25Q3 国内同比-3.5%），海外营收延续高增。同时，期末国内/国外经销商数量分别为18516/6694 个，环比+97/+159 个，国内外招商稳步推进。


　　结构走弱对冲成本红利，25Q4 盈利保持平稳。25Q4 毛利率为22.7%、同比-1.43pct，预计主要系毛利率较低制糖业务（25 年毛利率为-4.86%）占比+4.2pcts至12.7% 、对冲成本红利。25Q4 销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率为5.21%/2.66%/4.36%/0.86%，同比-0.57/-0.44/-0.22/+0.42pcts，规模效应释放下费率有所优化，同时资产减值损失收敛带动其增厚净利率0.79pcts，故25Q4 净利率为8.86%，同比-0.09pcts，基本维持平稳。


　　26 年锚定营收双位数增长，成本红利下预计盈利稳中有升。公司26 年规划“营收实现10%以上增长、利润稳步增长”，考虑海外市场改革红利释放、国内市场自25H2 起逐步复苏，预计26 年营收维持双位数增长无虞。盈利端，当前公司糖蜜已基本采购完成，预计26 年成本下降约20%、降幅同比继续扩大，即便考虑国际冲突带来的海运费波动的不确定性，盈利能力仍有望提升。


　　此外，国际冲突带来欧洲能源成本大涨，后期存在主要竞品提价的可能或形成催化；而安琪产能仍以国内为主，具备相对成本优势，有望推动海外市场份额提升（类似22 年俄乌冲突阶段）。


　　投资建议：不确定环境，确定的经营能力与年内盈利加速，维持“强推”评级。


　　结合25 年业绩表现及26 海外运费、汇率等不确定性，我们给予26-28 年业绩预测为19.0/21.90/24.2 亿元（原26-27 年预测为20.1/23.2 亿元）。考虑公司出海高增持续驱动、稳步迈向全球第一，未来5 年收入业绩复合增速均有望维持10-15%增长，在不确定性的环境下，安琪增长确定性仍然突出。当前26 年PE仅19 倍，维持目标价58 元及“强推”评级。


　　风险提示：国际冲突导致海外运费大涨、汇率大幅波动、海外市场开拓受阻。

□.欧.阳.予./.范.子.盼./.董.广.阳    .华.创.证.券.有.限.责.任.公.司