珠海冠宇(688772)：存储涨价抑制消费电池需求

公司发布年报，25 年收入144.10 亿元，同比+24.86%，归母净利4.72 亿元，同比+9.60%，扣非净利3.11 亿元，同比-10.95%，归母净利符合此前业绩快报4.72 亿的预期，低于我们6.12 亿的预期，主要系存储涨价抑制需求、上游原材料涨价及汇兑损失所致。公司在笔电领域龙头地位稳固，手机电池加速导入苹果等大客户，会计折旧政策调整释放利润，但考虑到存储涨价影响消费电池行业需求，且成本有所抬升，我们下修公司至“增持”评级。


　　Q4 消费需求受存储涨价抑制，动力环比减亏


　　25Q4 收入40.89 亿元，同/环比+35.2%/-3.2%，归母净利0.85 亿元，同/环比-47.8%/-68.6%，扣非净利0.44 亿元，同/环比-73.7%/-80.0%。我们推测公司Q4 消费电芯出货约1 亿颗，单颗净利约1.3-1.4 元，盈利能力环比下滑，主要系存储涨价抑制需求，稼动率降低及原材料涨价。我们推测Q4动力归母亏损约0.05 亿，环比减亏，启停电池及无人机需求向好，产能利用率提高有效提升盈利能力。25Q4 毛利率/净利率达24.55%/2.02%，环比-0.57/-3.73pct，期间费用率达24.18%，环比+3.58pct，其中销售/管理/研发/财务分别+0.25/+1.51/+1.33/+0.48pct，财务费用增加主要系汇兑损失。


　　消费：笔电份额稳居前列，手机出货增长显著


　　1） 公司25 年笔电类产品营收63.41 亿元，同比基本持平，销售量同比增长2.5%，根据Techno Systems Research，公司25 年在笔电/平板领域出货量排名位居第一/第二。


　　2） 公司25 年手机类产品营收44.93 亿元，同比+38.2%，销售量同比+42.0%，公司与苹果、小米等客户展开深度合作，市场份额快速提升，公司25 年手机领域出货排名提升至第三。


　　3） 公司25 年其他消费类产品营收7.68 亿元，同比+14.5%，销售量同比+24.0%，公司25 年首次以Cell+Pack 形式向三星供应高端手表电池，并为三星量产交付耳机扣电。


　　4） 公司持续提升消费电池PACK 自供率，25 年消费PACK 自供率达43.42%，同比+2.98pct，自供比例提升有效提升价值量。公司积极扩张海外产能，马来西亚基地在前期建设中，墨西哥PACK 基地已陆续投产。


　　动储：汽车启停及无人机双驱动，25 年营收增长亮眼25 年公司主营动储类业务的子公司浙江冠宇营收22.65 亿元，同比+130.7%，其中汽车低压锂电池和无人机占比达81.6%。汽车低压锂电池方面，公司先后已获得上汽乘用车、智己、GM 等国内外头部车企定点，25年出货量达169 万套。无人机方面，公司保持与大疆等客户深度合作，25年无人机电池营收同比+293.1%，公司25 年积极与头部物流企业推进无人机产品研发，并与大型eVTOL 厂商展开合作。我们看好公司动储业务上量，产能利用率提升背景下有望实现扭亏。


　　给予“增持”评级


　　考虑到存储涨价抑制消费电子需求，且上游钴、碳酸锂、锂电主材涨价抬升成本，出口退税下调影响盈利，我们下修公司消费电池收入增速及毛利率假设，预计公司26-27 年归母净利8.20/10.69 亿元（前值16.48/21.84 亿元，下修50%/51%），新增28 年归母净利预测12.31 亿元。可比公司26 年平均PE 18 倍（前值21 倍），考虑到公司加速钢壳产品放量，动储业务耕耘细分市场有望快速起量扭亏，我们给予公司26 年24 倍PE（前值24 倍），给予目标价17.28 元（前值35.04 元），给予“增持”评级。


　　风险提示：行业需求增长不及预期、行业竞争加剧、原材料价格波动、出口政策及地缘政治影响。

□.刘.俊./.边.文.姣    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司