顺丰控股(002352)：Q4业绩略超预期 毛利重回两位数增长

全年营收、业绩稳健增长，盈利能力有望持续提升。当前估值15.9 倍，维持“强烈推荐”评级。


　　公司发布2025 年年报：2025 年公司实现营业收入3082 亿元，同比增长8.4%，实现归母净利润111 亿元，同比增长9.31%，归母净利率为3.61%，同比上升0.03pp。其中第四季度公司实现营收830 亿元，同比增长7.0%；实现归母净利润28 亿元，同比增长10.0%，归母净利率为3.39%；扣非归母净利润24.9 亿元，同比增长3.4%。单季度业绩增长略超此前预期。


　　全年业务量及收入实现较快增长。1）得益于公司持续完善产品矩阵及强化服务竞争力，不断渗透国内生产制造及生活消费领域客户的端到端物流场景，稳步扩大业务规模，全年完成速运业务量 166.3 亿件，同比增长25.4%，速运及大件分部实现收入2176 亿元，同比增长8.69%。2）得益于即时零售的快速发展，25 年公司同城即时配送分部实现营收129 亿元，同比增长42.8%。


　　3）尽管收入增速受国际货运价格波动影响，供应链及国际分部仍实现收入763亿元，同比增长3.17%，其中依托全球网络优势与丰富产品组合，顺丰供应链及国际业务（不含KLN）收入同比增长32.3%。


　　持续推进运营优化，Q4 毛利重回两位数增长。2025 年公司通过网络模式变革、资源结构优化、作业模式创新及精益管理等，实现单票运营成本的节降及产品竞争力提升。全年实现毛利润410 亿元，同比增长3.6%,其中Q4 毛利118.5 亿元，同比+10%，预计四季度毛利增速的回升主要受益于策略调整、业务结构改善及成本优化。


　　公司加强销售建设，销售费用增长较快。2025 年公司销售费用为人民币39.1亿元，较2024 年同期增长26.30%，占营业收入比率为1.27%，较2024 年同期上升0.18pp，主要由于公司加强销售队伍建设，提升行业端到端供应链和国际业务的市场拓展能力。


　　板块维度，供应链及国际业务分部实现扭亏。1）速运及大件分部2025 年净利润106.0 亿元，同比-3.46%，主要受今年市场策略影响。2）同城即时配送分部净利润2.8 亿元，同比+109.7%；3）供应链及国际分部净利润约1.9 亿元（已将并购KLN 相关的融资利息费用人民币5.6 亿划分至未分配部分），实现扭亏为盈，同比增加9.5 亿元，主要受益于kex 减亏；4）未分配部分净利润6.5 亿元，主要为reits 收益。


　　加码回购、提升股东回报。根据公告，公司回购资金总额从“不低于15 亿元且不超过30 亿元”调整为“不低于30 亿元且不超过60 亿元”，并将回购实施期限延长至董事会审议通过变更回购方案之日起12 个月止。回购股份用途从“用于员工持股计划或股权激励”变更为“用于注销并减少注册资本”。


　　投资策略：全球物流巨头，盈利有望持续增长。顺丰控股是中国及亚洲最大、全球领先的综合物流服务提供商。公司于国内的快递、快运、冷运、同城即时配送及供应链业务五个细分领域，以及于亚洲的快递、快运、同城即时配送及国际业务四个领域均处于细分市场第一的领先地位。展望未来，国内业务的结构改善、经营优化有望持续推进，国际业务有望受益于国内企业出海需求快速增长和公司网络、服务能力的提升；短期看，国际油价上涨、运输　　企业燃油成本普遍增长，但国际包裹燃油附加费和国内业务折扣的动态调整有助于传导燃油成本的增长，盈利有望持续增长。预计26-29 年公司归母净利118.7、134.2、147.5 亿元，对应当前市值PE 分别为15.9、14.0、12.8倍，维持“强烈推荐”评级。


　　风险提示：宏观经济增长失速、需求增速回落、行业竞争加剧、地缘政治冲突扩大、国际油价大幅增长、安全生产事故、政策变化

□.王.春.环./.孙.修.远./.肖.欣.晨./.刘.若.琮./.张.瑜.玲    .招.商.证.券.股.份.有.限.公.司