亚钾国际(000893)：钾肥维持高景气 老挝新增产能逐步放量

事件：公司发布 2025 年年报，报告期内实现营业收入 53.25 亿元，同比+50.09%，实现归母净利润16.73 亿元，同比+75.97%，扣非后归母净利润18.56 亿元，同比+108.11%。同时公司发布2026 年一季报，报告期内实现营业收入14.88 亿元，同比+22.70%，环比+2.03%，实现归母净利润5.33 亿元，同比+38.52%，环比+71.97%。


　　2025 年钾肥量价齐升公司业绩高增。产销量方面，2025 年公司钾肥产量201.15 万吨，同比+10.80%，钾肥销量204.57 万吨，同比+17.47%。


　　价格方面，国内外钾肥价格在2022 年中达到本轮周期高点，随后进入下行通道，2025 年，俄罗斯、白俄罗斯海外钾肥大厂减产而需求稳步增长，海内外钾肥价格触底回升，四季度之后维持中高位震荡，整体来看，2025 国内氯化钾均价为3093 元/吨，同比+25.37%，温哥华FOB 均价为2105 元/吨，同比+26.05%。钾肥量价齐升带来公司业绩高增，同时带来盈利能力提升。2025 年公司整体毛利率为58.57%，同比+9.10pct，净利率为31.34%，同比+5.57pct。


　　公司钾肥产能扩张，反哺国内市场，缓解国内供需矛盾。我国钾资源匮乏，钾肥长期依赖进口。据百川盈孚和海关总署数据，2025 年我国钾肥产量581.87 万吨，同比-6.23%，而进口量高达1260 万吨，与2024 年基本持平，进口依存度高达 68.48%。我国往年氯化钾进口主要来源于俄罗斯、白俄罗斯和加拿大三国，近年来伴随着老挝钾肥产能持续扩大以及进口量的持续增加，2025 年老挝对我国的钾肥出口总量达到226.37万吨，同比增长9.24%，占当年全国进口量的17.95%，超越加拿大成为我国第三大钾肥进口来源。公司是东南亚地区重要的钾肥生产商，拥有老挝甘蒙省263.3 平方公里钾盐矿权，2025 年12 月6 日，公司小东布矿区主运输系统投运暨第三个100 万吨/年钾肥项目联动投料试车成功，标志着公司正式迈入300 万吨/年产能阶段。同时，公司正在加快推进第二个100 万吨/年钾肥项目的矿建加固工作，力争尽快达产稳产。老挝产能的陆续放量不仅可以增厚公司业绩，还可以有效反哺国内市场。


　　投资建议： 我们预计公司2026-2028 年归母净利润分别为29.74/39.00/47.84 亿元，EPS 分别为3.22/4.22/5.18 元/股，对应PE 分别为17/13/11 倍，考虑公司作为东南亚重要钾肥生产商，产能持续扩张显著增厚业绩，维持“买入”评级。


　　风险提示：产品价格下滑，下游需求不及预期，项目进展不及预期。

□.翟.绪.丽    .首.创.证.券.股.份.有.限.公.司