泸州老窖(000568)公司简评报告：主动降速释放压力 坚守价盘维护品牌价值

核心观点


　　事件：公司发布2025 年报及2026 年一季报。25 年公司营业收入257.31亿元，同比-17.52%；归母净利润108.31 亿元，同比-19.61%。26Q1 营业收入80.25 亿元，同比-14.19%；归母净利润37.08 亿元，同比-19.25%。


　　25 年坚持良性发展，主动降速蓄力长远。1）分产品：25 年中高档酒类/其他酒类营收分别为229.68/26.38 亿元，同比-16.74%/-23.93%，量价拆分看，中高档白酒销量同比-13.2%，吨价同比-4.0%，25 年白酒商务需求仍较疲软，公司坚持良性发展主动调整降速，预计高度国窖控货导致中高档白酒量价均有所下降。2）分渠道：25 年传统渠道/新兴渠道营收分别为242.20/13.86 亿元，同比-18.10%/-6.34%。经销商数量方面，截至25 年末，公司经销商境内、境外数量分别为1695 个、93 个，较24 年末分别净减少6 个、净增加8 个。


　　盈利水平同比小幅下降。25 年公司毛利率86.62%，同比-0.91pct，毛利率同比下降预计主要由于公司产品结构整体有所下行。25 年销售/管理/研发/ 财务费用率分别为12.58%/3.74%/0.84%/-1.99% ， 同比+1.24pct/+0.21pct/+0.00pct/-0.42pct，销售费用率同比上升较明显预计主要由于营收下降叠加部分销售费用相对刚性所致。25 年归母净利率42.09%，同比-1.10pct，盈利水平同比小幅下降。现金流方面，25Q4 末合同负债33.67 亿元，环比25Q3 末减少4.71 亿元，同比24Q4 末减少6.11 亿元。


　　产品矩阵构筑韧性，全国布局纵深突破。产品方面，公司坚持“双品牌、三品系、大单品”战略，在本轮行业调整期，高度国窖维持价盘体系及品牌价值，低度国窖提供增长动力，中档酒势能有望延续，产品全价位段布局带来较强经营韧性。市场方面，公司全力推进消费开瓶率提升，以“开瓶或开箱换配额”优化渠道机制及降低库存风险，以及主动控货来稳定市场价盘和渠道利润水平；在区域发展策略上，公司百城计划、华东战略、双百工程等战略专项深入实施，持续聚焦核心区域突破与销售网络下沉，增强渠道控制力与市场渗透力。此外，公司25 年度累计现金分红总额为85 亿元，分红比例为78.5%，较24 年分红比例提升13.5pct，进一步增强股东回报。


　　投资建议：根据2025 年及2026 年一季度公司经营情况，我们调整盈利预测，预计2026、2027、2028 年公司归母净利润分别为101.5 亿元、109.7 亿元、120.7 亿元，同比分别-6.3%、+8.1%、+10.0%，当前股价对应PE 分别为14、13、12 倍。维持买入评级。


　　风险提示：宏观经济波动风险，食品安全风险。

□.赵.瑞    .首.创.证.券.股.份.有.限.公.司