国瓷材料(300285)点评：Q4业绩受减值拖累 平台型公司多领域成长可期

公司发布2025 年报：报告期内，公司实现营收45.83 亿元（YoY+13%），归母净利润6.10 亿元（YoY+1%），扣非归母净利润6.05 亿元（YoY+4%），销售毛利率37.57%，同比-2.10pct，销售净利率14.63%，同比-1.88pct。其中，25Q4 单季度实现营收12.99 亿元（YoY+20%，QoQ+15%），归母净利润1.21 亿元（YoY-1%，QoQ-23%），扣非归母净利润1.28 亿元（YoY+1%，QoQ-19%），销售毛利率36.92%，同比-2.82pct，环比-0.03pct，销售净利率9.14%，同比-2.73pct，环比-6.52pct，业绩不及预期，主要原因：25Q4 计提资产减值损失0.76 亿元，信用减值损失0.13 亿元。公司发布2025年利润分配预案：公司拟向全体股东每股派发现金红利0.10 元，叠加2025 年中期现金分红，共计派发现金红利约1.48 亿元，占本年度归母净利润的比例为24.31%。


　　电子材料板块：根据公司公告，25 年实现收入6.93 亿元（YoY+11%），销量9921 吨（YoY+4%），毛利率34.49%，同比-1.80pct；其中MLCC 粉体销量、收入小幅增长，电子浆料增幅更为明显。展望26 年，随着公司AI 级、车规级MLCC 粉体首期项目投产，以及下游客户的持续导入，板块有望超预期增长，产品结构也迎来优化。


　　催化材料板块：根据公司公告，25 年实现收入9.54 亿元（YoY+21%），毛利率41.22%，同比+1.19pct。


　　其中，蜂窝陶瓷载体销量1910 万升（YoY+18%）。其中王子制陶营收7.36 亿元（YoY+15%），净利润4504 万元（YoY-49%）。从趋势看，25Q4 随着乘用车产品放量，蜂窝陶瓷加速放量，预计26 年也将延续高增速。此外，随着国七、欧七排放标准技术路线逐步明确，公司积极配合客户进行技术预研和产品储备，以满足更高的排放标准下各类车型的产品需求。


　　生物医疗板块：根据公司公告，25 年实现收入9.30 亿元（YoY+2%），销量3268 吨（YoY+8%），毛利率51.21%，同比-5.46pct。由于国内稀土出口管制，导致氧化钇海外价格快速上涨，且存在断供风险，公司有望借此机会切入日本东曹等同行客户供应链，提升全球市场份额。同时26 年公司推出二代粉及相关高端瓷块，盈利能力也得到了进一步提升。此前，公司公告拟8.16 亿元收购澳大利亚上市公司SDI 及下属公司100%股权，该公司是专业牙科材料领域领先制造商和全球分销商，产品包括美学修复类材料（复合树脂、粘接剂、水门汀等）、专业牙齿美白类材料、银汞合金类材料及配套专用辅助设备，与公司原有业务形成互补，契合公司口腔业务国际化、产品高端多元化、多品牌运营战略。


　　新能源材料板块：根据公司公告，25 年实现收入5.06 亿元（YoY+25%），销量4.82 万吨（YoY+66%），毛利率27.61%，同比+6.33pct。公司通过氧化铝、勃姆石产品进入主流客户供应体系，寻求新的发展机遇。同时，公司与王琰博士成立合资公司，共同开发硫化物固态电池电解质产品，目前主流客户也逐步进入送样阶段。


　　精密陶瓷板块：根据公司公告，25 年销量11.09 亿件（YoY+50%）；其中，金盛陶瓷球增速略低于预期，下游新能源汽车领域对成本较为敏感，渗透率提升略低于预期，同时公司持续在机器人等新兴应用领域拓展。赛创陶瓷基板业务多点开花，应用于大功率LED 照明、低轨卫星芯片封装的产品快速放量，同时不断开拓半导体激光器、光模块、AI 用陶瓷基板。


　　建筑陶瓷板块：根据公司公告，25 年实现收入10.17 亿元（YoY+11%），销量7.20 万吨（YoY+33%），毛利率31.67%，同比-6.02pct；子公司国瓷康立泰净利润1.90 亿元，公司通过海外市场弥补国内需求下滑。25H2 板块毛利率下滑主要因为原材料上涨，26Q1 以来逐步传导，盈利有望修复。


　　粉体填料板块：公司聚焦覆铜板填充材料，开发硅微粉、氧化钛、氮化硼等系列产品，目前高速覆铜板领域用硅微粉产品进展较快，已经通过部分客户认证并实现批量供货，预计年内有望通过下游核心大客户认证，实现快速放量。


　　盈利预测与估值：考虑齿科材料有望迎量、价齐升，陶瓷管壳随下游低轨卫星发射加速放量，以及MLCC粉体、硅微粉等各领域多点开花，上调公司2026-2027 年归母净利润预测分别为7.62、9.35 亿元（原值为7.13、8.28 亿元），新增2028 年归母净利润预测为11.37 亿元，当前市值对应PE 分别为50、41、34X，维持“增持”评级。


　　风险提示：1）消费电子需求不及预期；2）齿科材料拓展不及预期；3）精密陶瓷板块拓展不及预期。

□.周.超./.宋.涛    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司