苏盐井神(603299)：周期底部盈利稳健 储气库建设稳步推进

投资要点：


　　事件：公司发布2025 年报及2026 年一季报，同时公告2025 年度及2026 年第一季度主要经营数据。2025 全年，公司实现营业收入45.1 亿元，同比-15.7%；实现归母净利润5.2 亿元，同比-32.1%；实现扣非后归母净利润3.6 亿元，同比-48%。


　　2025Q4，公司实现营业收入11.5 亿元，同比-11.4%，环比+15.0%；实现归母净利润1.1 亿元，同比-1.2%，环比+70.8%；实现扣非后归母净利润0.6 亿元，同比-20.3%，环比+67.0%。2026Q1，公司实现营业收入11.5 亿元，同比-8.9%，环比+0.5%；实现归母净利润1.1 亿元，同比-32.3%，环比-2.6%；实现扣非后归母净利润1.0 亿元，同比-29.2%，环比+82.4%。


　　2025 全年：价格显著承压，降本增量对冲。价格端看，2025 年公司实现盐产品价格348 元/吨，同比-16.5%，实现纯碱价格1206 元/吨，同比-32.6%，公司主要产品价格同比下跌幅度较大。成本端看，2025 年公司实现盐产品单位成本198 元/吨，同比-24.6%，主因煤炭、物流等成本下降；实现纯碱单位成本1050 元/吨，同比-16.1%，主因材料、物流等成本下降。业绩端看，公司实现营业收入45.1 亿元，同比-15.7%，主因公司盐化产品价格同比下跌；实现归母净利润5.2 亿元，同比-32.1%，公司积极降本，但价格压力仍使全年利润下滑；实现扣非后归母净利润3.6亿元，同比-48%，归母净利润由于资产处置及营业外收入同比增厚，因此降幅相对扣非归母更温和。


　　25Q4：价格底部震荡，降本力度增大。价格端看，2025Q4 公司实现盐产品价格310元/吨，环比-5.8%，盐产品价格仍有压力，实现纯碱价格1174 元/吨，同比-29.3%，环比+3.1%，纯碱价格或出现筑底迹象。业绩端看，2025Q4，公司实现营业收入11.5亿元，同比-11.4%，环比+15.0%，公司4 季度产量环比增长带动营收环比正增长；实现归母净利润1.1 亿元，同比-1.2%，主因加大降本力度&营业外收入增厚约0.3亿元，环比+70.8%；实现扣非后归母净利润0.6 亿元，同比-20.3%，环比+67.0%。


　　26Q1：盐价触底回升，成本稳定利润稳健。价格端看，2026Q1 公司实现盐产品价格344 元/吨，同比-13.4%，环比+10.9%，盐价26Q1 触底显著回升，实现纯碱价格1089 元/吨，同比-16.5%，环比-7.2%，纯碱价格仍处于底部震荡态势。业绩端看，2026Q1 公司实现营业收入11.5 亿元，同比-8.9%，环比+0.5%；实现归母净利润1.1 亿元，同比-32.3%，环比-2.6%，环比微跌主因25Q4 有所得税冲回、26Q1正常纳税，若看经营层面、26Q1 营业利润实际高于25Q4，主因价格上升且25Q4期间费用较高；实现扣非后归母净利润1.0 亿元，同比-29.2%，环比+82.4%。


　　盐化主业具有成本优势，盐穴储气进入落地阶段。华东原盐龙头优势显著。公司为华东盐业龙头，拥有丰富优质盐矿资源覆盖华东庞大化工市场，背靠运河自有码头实现盐产品低成本供应，井下循环制碱绿色工艺打造一体化循环经济降本增效。盐穴储气业务有望增厚2026 年利润。据公司公告，2025 年内累计注气2.95 亿方，采气期采气1.1 亿方，目前已实现从“工程化实践”到“产业化运营”的关键跨越，我们预计储气库业务2026 年开始贡献利润，开启新的业绩增长极，公司盐穴储气业务经营久期长，业绩回报清晰，有望迎来利润和估值双击。多个重大项目建设取得实质进展，有望成为潜在业绩增长极。2025 年，公司集中式风力发电项目取得《淮安市陆上风电发展实施方案（2025-2030）》首批建设37.5MW 风机政策支持，力争与储气库卤水制盐综合利用工程同步建设完成；国信苏盐600MW 盐穴压缩空气储能示范项目1 号、2 号机组实现并网并完成满负荷试运行；推进杨槐矿区采输卤管道联网工程前期工作，完成可研报告初稿及专家评审；石塘矿区CO2 封存示范工　　程项目钻井工程已进场施工；与广钢气体成立合资公司推动实施盐穴储小分子项目；与国家管网储能技术公司签订楚州盐穴储气库项目建设运营合作协议，推进双井先导工程。


　　盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028 年归母净利润分别为5.9/8.0/9.6 亿元，同比增速分别为+12.6%/+35.4%/+20.3% ， 当前股价对应的PE 分别为17.2/12.7/10.5 倍。公司传统业务具备成本优势；盐穴储气等综合利用手段，为公司打开第二成长曲线，从周期化工领域进入公用事业运营领域，或具备增长空间，天花板较高，有望带动业绩和估值的增长。维持“买入”评级。


　　风险提示。盐价格超预期下跌，纯碱价格超预期下跌，储气库建设进度不及预期。

□.查.浩./.刘.晓.宁./.邱.达.治    .华.源.证.券.股.份.有.限.公.司