锦波生物(920982)2025年及2026年一季度业绩点评：多因素压制短期盈利 新品与全球化驱动长期成长

事件：


　　公司发布2025 年度业绩报告。报告显示，2025 年公司实现营业收入15.95亿元，同比+10.57%，归母净利润6.52 亿元，同比-10.95%，扣非归母净利润6.36 亿元，同比-10.77%。拆分单季度来看，2025Q4 实现营业收入3.00 亿元，同比-34.06%，归母净利润0.84 亿元，同比-60.51%，扣非归母净利润0.76 亿元，同比-62.40%。


　　公司发布2026 年一季度业绩报告。报告显示，2026 年一季度公司实现营业收入3.75 亿元，同比+2.43%，归母净利润1.40 亿元，同比-16.66%，扣非归母净利润1.31 亿元，同比-21.57%。


　　投资要点：


　　2025 年，公司医疗器械/功能性护肤品收入分别为12.88/2.55 亿元，分别同比+2.72%/+79.92%。公司功能性护肤品增长快速，主要系“重源”、“ProtYouth”等品牌收入增长，且公司围绕大客户定向开发的功能性护肤品销售增加。公司2025 年取得了重组III 型人源化胶原蛋白凝胶注册证，且推出了“重源新生HiveCol”、“薇旖美WeaveCOL”两个品牌。公司重组人源化胶原蛋白III类医疗器械获得了泰国、菲律宾的注册许可，产品全球化布局取得了重要突破。


　　盈利能力方面，2025 年公司毛利率89.21%，同比-2.81pct，净利率40.47%，同比-10.21pct 。2025 年公司销售费用率/ 管理费用率/ 研发费用率为23.56%/8.56%/6.64%，同比+5.64pct/-0.27pct/+1.70pct。2026 年一季度公司毛利率84.82%，同比-5.29pct，净利率37.55%，同比-8.34pct。2026 年一季度公司销售费用率/管理费用率/研发费用率为23.41%/11.02%/5.99%，同比+2.08pct/+2.76pct/+0.80pct。2025 年医疗器械/功能性护肤品毛利率分别为94.11%/68.80%，毛利率较低的功能性护肤品收入占比显著提升导致公司整体毛利率下降。此外，医疗器械产品增值税率由3%提高至13%导致医疗器械产品毛利率下降。2025 年，公司加大了线上线下品牌推广力度，导致销售费用率提升明显。


　　估值和投资建议：2026 年，公司将重点布局以A 型重组人源化胶原蛋白为核心的医疗器械、功能性护肤品等终端产品研发，持续开发具备高级结构的重组人源化胶原蛋白生物材料，并不断推进技术迭代与工艺完善。我们预计2026-2028年公司营业收入分别为18.17/21.35/25.33 亿元， 同比增长13.91%/17.49%/18.65%；2026-2028 年公司归母净利润分别为7.49/8.42/9.51亿元，同比增长14.87%/12.45%/12.93%。当前市值对应2026-2028 年PE 分别为28.4/25.3/22.4 倍，下调至“增持”评级。


　　风险提示：核心技术人员流失风险, 产品出现不良反应风险, 行业竞争风险。

□.黄.燕.芝    .江.海.证.券.有.限.公.司