梅花生物(600873)：产品价格下行导致短期业绩承压 Q2景气修复公司将迎业绩拐点

公司发布2025 年报：报告期内，公司实现营收242.09 亿元（YoY-3%），归母净利润32.81 亿元（YoY+20%），扣非归母净利润22.05 亿元（YoY-18%），销售毛利率19.00%，同比-1.07pct，销售净利率13.55%，同比+2.62pct。其中，25Q4 单季度实现营收59.93 亿元（YoY-6%，QoQ+1%），归母净利润2.56 亿元（YoY-66%，QoQ-80%），扣非归母净利润1.86 亿元（YoY-80%，QoQ-52%），业绩不及预期。25Q4 公司销售毛利率12.11%，同比-11.39pct，环比-5.18pct，销售净利率4.27%，同比-7.39pct，环比-16.91pct，氨基酸、味精等核心产品价格持续下行导致公司盈利能力显著下滑。公司发布2025 年利润分配预案：公司拟向全体股东每股派发现金红利0.4279 元（含税），共计派发现金红利约12.00 亿元（含税），同时2025 年公司以现金回购股份用于注销共计2.04 亿元，现金分红和回购金额合计占2025 年度归母净利润的比例为42.80%。


　　公司发布2026 年一季报：报告期内，公司实现营收59.86 亿元（YoY-5%，QoQ-0%），归母净利润1.18 亿元（YoY-88%，QoQ-54%），扣非归母净利润0.80 亿元（YoY-91%，QoQ-57%），业绩持续承压，不及预期。26Q1 公司销售毛利率9.53%，同比-15.07pct，环比-2.58pct，销售净利率1.97%，同比-14.28pct，环比-2.30pct。26Q1 吉林子公司赖氨酸产能释放带来增量，1、2 月份氨基酸、味精等核心产品价格仍处于探底阶段，虽3 月份价格开始持续上涨，但仍难弥补前期经营压力。


　　25Q4 氨基酸、味精等核心产品价格、价差承压，公司盈利能力持续走弱，导致业绩大幅下滑。据公司经营数据披露，25 年鲜味剂、饲料氨基酸、医药氨基酸、大原料副产品、其他各板块分别实现营收70.05、107.14、7.40、40.33、15.18 亿元，同比分别变动-3%、-6%、+55%、+8%、-23%，毛利率分别为11.54%、20.69%、33.12%、22.48%、24.00%，同比分别变动-6.24pct、-4.25pct、+7.44pct、+18.79pct、-4.72pct。其中25Q4鲜味剂、饲料氨基酸、医药氨基酸、大原料副产品、其他各板块分别实现营收16.74、25.22、2.71、11.24、4.02 亿元，同比分别变动-1%、-18%、+120%、+18%、-27%，环比分别变动-5%、-0%、+22%、+10%、+1%。根据博亚和讯以及百川资讯数据，25Q4 公司主要产品：1） 味精：均价6385 元/吨（YoY-10%，QoQ-7%），价差（味精-2*玉米）平均1775 元/吨（YoY-34%，QoQ-15%）；2）98.5%赖氨酸：均价6.56元/公斤（YoY-42%，QoQ-10%），价差（赖氨酸-2.5 玉米）平均0.82 元/公斤（YoY-86%，QoQ-40%）；3）70%赖氨酸：均价4.29 元/公斤（YoY-17%，QoQ-16%），价差（赖氨酸-1.8 玉米）平均0.15 元/公斤（YoY-88%，QoQ-82%）；4）苏氨酸：均价7.99 元/公斤（YoY-34%，QoQ-12%），价差（苏氨酸-2.8 玉米）平均1.56 元/公斤（YoY-74%，QoQ-36%）。


　　26Q1 产品价格前期持续探底，3 月份以来加速回暖，但季度业绩仍旧承压，预计Q2 将迎来显著改善。据公司经营数据披露，26Q1 鲜味剂、饲料氨基酸、医药氨基酸、大原料副产品、其他各板块分别实现营收15.63、25.11、2.95、11.65、4.50 亿元，同比分别变动-14%、-15%、+143%、+24%、-2%，环比分别变动-7%、-0%、+9%、+4%、+12%。根据博亚和讯以及百川资讯数据，26Q1 公司主要产品：1） 味精：均价6378元/吨（YoY-11%，QoQ-0%），价差（味精-2*玉米）平均1594 元/吨（YoY-42%，QoQ-10%）；2）98.5%赖氨酸：均价7.00 元/公斤（YoY-29%，QoQ+7%），价差（赖氨酸-2.5 玉米）平均0.98 元/公斤（YoY-78%，QoQ+19%）；3）70%赖氨酸：均价4.66 元/公斤（YoY-13%，QoQ+9%），价差（赖氨酸-1.8 玉米）平均0.35 元/公斤（YoY-75%，QoQ+136%）；4）苏氨酸：均价7.93 元/公斤（YoY-25%，QoQ-1%），价差（苏氨酸-2.8 玉米）平均1.23 元/公斤（YoY-72%，QoQ-21%）。截至4 月30 日，味精价格7189 元/吨，较年初上涨16%；98.5%赖氨酸价格7.95 元/公斤，较年初上涨25%；70%赖氨酸价格4.8 元/公斤，较年初上涨12%；苏氨酸价格10.15 元/公斤，较年初上涨39%；价差同步显著修复，因此预计公司Q2 业绩将迎来显著改善。


　　行业格局进入新一轮优化调整期，公司多举措巩固竞争优势。氨基酸、味精等市场需求稳健增长，根据博亚和讯统计，25 年全球饲料氨基酸产量776.3 万吨，同比+11.1%，中国产量558.4 万吨，同比+14.2%；25 年国内味精消费249.8 万吨，5 年平均增长率7.68%。在此背景下，头部企业通过产能扩张与技术迭代不断巩固主导地位，前几年良好的盈利水平同时吸引部分上游企业跨界进入。与此同时，海外贸易环境变化使部分地区通过反倾销等措施为当地濒临退出的产能提供复苏契机。根据公司公告，25 年赖氨酸全球产能552.8 万吨（折纯），同比+15.4%，国内产能440.1 万吨，同比+20.1%；苏氨酸全球产能148.5 万吨，同比+5.5%，国内产能138.5万吨，同比+3.7%。短期内行业呈现供给增量高于需求增量的阶段性失衡，产品价格承压下行，市场竞争加剧，行业格局进入新一轮优化调整期。面对行业变化，公司继续聚焦主业，推动国际化战略落地，提高生产自动化、智能化水平，推进精细化运营和管理，持续提升公司的竞争能力。


　　投资分析意见：考虑26Q1 业绩不及预期，以及产品价格走势，下调公司2026-2027 年归母净利润预测为21.02、25.05 亿元（原值为32.43、34.72 亿元），新增2028 年归母净利润预测为28.11 亿元，当前市值对应PE 分别为12、10、9X，公司依托成熟的生物发酵产业，持续巩固行业领先优势，赖氨酸、苏氨酸产能全球第一，味精产能全球第二，黄原胶市占率全球领先，通过收购日本协和发酵，成功切入高端医药氨基酸市场，稳步推进国际化布局，根据Wind 数据，截至5 月15 日，公司PB（MRQ）为1.55X，位于近3 年0.0%分位数，具有较大安全边际，维持“增持”评级。


　　风险提示：1）行业竞争格局恶化导致产品价格下滑；2）项目建设不及预期，下游需求增长不及预期；3）合成生物技术拓展不及预期。

□.周.超./.宋.涛    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司