凯赛生物(688065)：长链二元酸放量带动营收增长 生物基新材料下游应用加速落地

事件：2026 年4 月24 日，凯赛生物发布2025 年年度报告，公司2025 年营业收入为32.95 亿，同比上涨11.40%；归母净利润5.61 亿元，同比上涨14.68%；扣非净利润5.21 亿元，同比上涨12.04%。


　　2026 年4 月30 日，凯赛生物发布2026 年一季度报告，公司1Q26 营业收入为8.75亿，同比上涨12.73%；归母净利润1.66 亿元，同比上涨21.01%；扣非净利润1.48 亿元，同比上涨9.07%。


　　点评：2025 年公司盈利水平同比提升。2025 年公司总体销售毛利率为34.22%，较2024 年上涨2.97pct。2025 年公司财务费用同比上涨39.72%；销售费用同比上涨10.05%；研发费用同比上涨1.95%。我们认为，公司2025 年盈利水平提升的主要原因是公司主营产品长链二元酸系列持续放量、受工艺进步与规模效应的影响。


　　2025 年公司经营活动产生的现金流同比下跌。2025 年公司经营活动产生的现金流量净额为4.04 亿元，同比下跌50.77%，主要系为满足生产销售需求，公司增加原辅料和能源采购；投资性活动产生的现金流量净额为-7.26 亿元，同比上涨11.81%；筹资活动产生的现金流量净额为43.15 亿元，同比上涨2786.57%，主要系公司完成向特定对象发行A 股股票1.38 亿股，共募集资金59.15 亿（净额）所致。期末现金及现金等价物余额为91.20 亿元，同比上涨75.87%。应收账款周转率上升，从2024 年同期的12.06 次变为12.10 次。存货周转率上升，从2024年的1.54 次变为1.65 次。


　　长链二元酸系列持续放量，新产品生物基哌啶处于产能爬坡阶段。根据2025 公司年报，公司主营产品长链二元酸系列、生物基聚酰胺系列毛利率分别为42.88%、-14.69%，分别同比上涨3.17、1.15pct。公司长链二元酸系列持续放量，带动销售收入同比增加9.94%，生产工艺进步及规模效应带动毛利率同比上涨；销量同比增长10.97%，且为应对市场对于二元酸的需求增量，公司进一步加大长链二元酸的生产备货，2025 年长链二元酸系列库存量同比增长68.52%。公司生物基聚酰胺系列产品销售收入同比下降11.71%，产品处于商业化推广阶段；销量同比下　　降17.53%，主要因为下游配套工艺及设备改进及客户认证过程均需要时间，且公司下游生物基热塑性复合材料产能正在建设中，产能利用率仅9.2%。我们认为，公司长链二元酸产品持续放量，为业绩提升提供稳定基础，且随着公司新产品在应用端逐步推广、产能利用率逐步提升，未来有望为公司贡献更多业绩。


　　招商局集团近60 亿元定增落地，新增产能有望被逐步消化。根据2025 公司年报，公司以定向增发的方式在股东层面引入招商局集团的交易正式完成，以此引入59.15 亿元资金用于业务发展，公司与招商局集团及其体系基于生物基新材料的合作也全面展开。2025 年，凯赛生物在安徽省合肥市启动建设了国内首个生物制造新材料下游应用产业化基地，并新增设立三个项目公司。2025 年1 月，公司联合招商创科、合肥产投等机构联合设立了招商凯赛复合材料（合肥）公司，业务聚焦预浸带、板材等生物基聚酰胺复合材料中间产品的开发与销售，并下设生物制造新材料应用研发推广中心。2025 年4 月，公司与株式会社3p.com 联合设立合肥氢禾新材料有限责任公司，重点开发生物基聚酰胺复合材料在管道及氢气储存领域的产品方案。


　　根据2025 公司年报，基于公司产品的特点和双方的深度合作关系，公司正与招商局集团共同推动相关生物基材料在集装箱、建筑、光伏、物流等领域的应用，未来公司有望向招商局集团体系内客户形成批量销售，促进新增产能的消化。同时，公司还有望借助本次与招商局集团深度合作的机会，为公司向更多客户推广自身产品，打造具有示范效应的下游客户合作项目，从而进一步推动新增产能的消化。


　　“双碳”政策红利释放，前沿技术破局助力产业化项目落地。根据公司2025 年报，公司主要产品包括生物基哌啶，其产品质量与传统石油基产品相当，有望替代传统石油基哌啶，推动相关领域的绿色革新。在研项目方面，公司在农业废弃物的高值化利用这一项目中逐步实现三素有效分离，并进一步延伸至下游应用，实现秸秆综合利用工艺的开发。这一技术进步可制备各类性能优异的生物基可降解材料，开发下游应用，完成对石油化工产品的替代。前沿技术推进方面，根据公司2025 年报，位于合肥高新区的生物基聚酰胺改性生产线部分建成；与招商创科、合肥产投合资的“生物基聚酰胺复材生产线”，以及与杭州卡涞合资的“电池壳生产线”，均已正式进入设备调试阶段。我们认为，公司未来或将持续深化与“双碳”政策的共振，随着前沿技术破局与产业化项目的多点开花，前期的研发与产能投入有望转化为利润增量，从而支撑公司长期成长。


　　投资建议：预计公司2026-2028 年实现营业收入分别为38.91/46.14/56.89 亿元，实现归母净利润分别为7.77/8.73/10.17 亿元，对应EPS 分别为1.08/1.21/1.41 元，当前股价对应的PE 倍数分别为39.1X、34.8X、29.9X。我们基于以下几个方面：1）随着公司长链二元酸逐步放量，以及未来新产品的推广落地，公司产能有望得到充分利用，业绩有望迎来持续增长；2）招商局集团60 亿定增落地，有助于公司消化新产能，利好公司业绩；3）公司产品开发与“双碳”政策共振，前沿技术破局与产业化项目有望逐步转化为利润增量。我们看好公司与招商局合作带来的优势及新产品的放量，维持“买入”评级。


　　风险提示：技术人员流失风险；原材料、能源价格及运费波动风险；生物基新材料产业化推广进程不及预期风险；产品价格下降风险等

□.肖.亚.平./.王.彤    .长.城.证.券.股.份.有.限.公.司