深度*公司*深南电路(002916)：PCB产品结构优化 封装基板稳步发力

公司发布2023 年年报，受下游需求拖累公司业绩同比有所下滑，但公司PCB 产品结构优化，封装基板项目正稳步进入量产爬坡阶段，维持买入评级。


　　支撑评级的要点


　　公司2023 全年业绩同比下滑，23Q4 同环比有所改善。公司2023 全年实现收入135.26 亿元，同比下降3.33%，实现归母净利润13.98 亿元，同比下降14.74%，实现扣非净利润9.98 亿元，同比下降33.4%。单季度来看，公司23Q4 实现营收40.65 亿元，同比+15.91%/环比+18.59%，实现归母净利润4.90 元，同比+6.99%/环比+12.84%,实现扣非净利润2.61 亿元，同比-34.85%/环比-16.29%。盈利能力方面，公司2023 年毛利率23.43%，同比减少2.09pcts，归母净利率10.34%，同比减少1.38pcts，扣非净利率7.38%，同比减少3.33pcts。上述变化主要系：下游市场需求下行，封装基板和PCB 业务全年整体稼动率较上年同期有所下降，叠加封装基板新项目建设、新工厂爬坡等带来的费用和固定成本增加等因素影响。


　　公司积极推进PCB 业务产品结构优化。2023 年，公司PCB 业务收入80.73 亿元，同比下降8.52%。1）通信领域：订单整体规模同比有所下降，公司优化产品结构，降低了通信市场需求弱化带来的影响。海外项目开发及产品导入工作取得进展，订单份额保持稳定；2）数据中心领域：收入同比微幅增长，主要为下半年以来部分客户EagleStream 平台产品逐步起量，以及在新客户与部分新产品（如AI 加速卡等）开发上取得一定突破；3）汽车领域：汽车领域全年订单同比增长超50%。增量主要来自新客户定点项目需求释放及ADAS 相关高端产品的需求上量，海外Tier1 客户开发工作进展顺利。


　　封装基板发力存量市场深耕与新客户开发，电子装联逆势增长。1）封装基板：


　　实现收入23.06 亿元，同比下降8.47%，FC-CSP 产品在MSAP 和ETS 工艺的样品能力已达业内领先；RF 产品成功导入部分高阶产品；FC-BGA 14 层及以下产品现已具备批量生产能力，部分客户已完成送样认证，处于产线验证导入阶段；14 层以上产品进入送样认证阶段。2）电子装联：公司持续开发与深耕医疗、数据中心、汽车等领域，实现营收增长21.50%，达21.19 亿元。


　　估值


　　尽管受需求低迷及新工厂建设投资拖累，公司23 年业绩有所下滑，但公司不断推“3 inone”战略，推进高端基板国产化替代，我们预计公司2024/2025/2026 年分别实现收入153.82/183.27/209.81 亿元，实现归母净利润分别为16.45/19.11/22.96 亿元，对应2024-2026 年PE 分别为26.1/22.4/18.7 倍。维持买入评级。


　　评级面临的主要风险


　　封装基板产能爬坡不及预期、存货跌价风险、通信业务恢复不及预期。

□.苏.凌.瑶    .中.银.国.际.证.券.股.份.有.限.公.司