燕京啤酒(000729)：盈利能力快速提升 提效改革加速兑现

事件：


　　燕京啤酒发布2023 年年报，公司23 年实现营收142.13 亿元，同比增长7.7%，全年实现啤酒销量394.24 万吨，同比+4.57%，对应吨酒价格增速达2.82%，实现归母净利润6.45 亿元，同比增长83%，实现扣非归母净利润5亿元，同比增长84.21%。根据年报，公司23Q4 单季度实现营收17.97 亿元，同比下滑4.41%，归母净利润亏损3.11 亿元，对比同期减亏0.09 亿元。


　　U8 维持高增，产品结构有序上移。


　　公司2023 年持续加大中高端产品布局，坚定推进大单品战略，在稳固U8 核心战略地位的基础上，着力稳固塔基产品，加快提高中高档产品占比。公司2023 年实现U8 产品销量达53.24 万吨，同比增长达36.5%，带动公司中高档产品收入同比提升13.32%，占比提升3.4pct至66.26%，同时吨酒价格同样实现了2.82%的提升。产品结构的上移有效抵消了吨酒成本的增长，啤酒业务毛利率对比同期增长了0.45pct至38.89%，同时吨酒人工成本对比同期下降了48 元/吨，对毛利率提升亦有贡献。


　　提效改革效果显著，净利率加速兑现。


　　公司2023 年改革增效成效显著，员工数量减少了2303 人，辞退红利较去年同期增长了158.56%，占23 年归母净利润的21.44%，预计随改革进程逐步深入，该项费用将在后期给公司创造盈利弹性。公司23 年销售费用率对比同期下降了1.29pct 至11.08%，驱动公司毛销差对比同期增长了1.49pct 至26.55%，其余管理/研发/财务费用率分别+0.7/-0.06/-0.02pct 至10.7%/1.79%/-1.16%，整体费用率水平管控良好。


　　同时公司所得税率2023 年对比同期下降了3.2pct，我们推测主要系受益于子公司减亏工作的有效推进，综合推动公司23 年净利率提升了1.85pct 至6.01%。我们预计在公司改革增效的持续深化下，2025 年净利率水平有望持续增长至接近10%水平，与啤酒龙头看齐。


　　盈利预测与投资建议


　　考虑到公司改革进程有效推进，我们略微上调了公司24-25 年的盈利预测，预计公司24-26 年归母净利润分别为8.95/11.33/14.16 亿元（原24-25 年分别为8.9/11.3 亿元），对应PE 分别为30/24/19 倍，考虑到公司未来三年仍可保持较高增速，且业绩释放的确定性较强，我们给予公司24 年36 倍PE 进行估值，对应目标价为11.5 元/股，维持买入评级


　　风险提示


　　大单品动销不及预期、高端档次竞争加剧、食品安全问题等风险

□.刘.畅./.张.东.雪    .华.福.证.券.有.限.责.任.公.司