燕京啤酒(000729)：弹性再显现 迈过高基数

本报告导读：


　　公司改革带来的利润弹性持续凸显，结构升级、挖潜降本带来业绩提升空间仍较显著，旺季加速值得期待。


　　投资要点：


　　投资建议：维 持“增持”评级。维持 2024-26 年 EPS 预测为 0.33、0.43、0.53 元，维持目标价为12.3 元。


　　收入略低于预期，扣非利润略超预期。24Q1 公司实现营收35.87 亿元、同比+1.72%，归母净利1.03 亿元、同比+58.90%，扣非归母净利1.03 亿元、同比+81.72%。表观收入略低于市场预期，但预收款和现金流表现较好，收入加上合同负债的环比增量后同比+4.1%，销售收现同比+7.3%；利润弹性继续兑现，扣非利润率略超预期。


　　结构升级持续，费率呈现优化趋势。考虑23 年同期公司啤酒销量基数较高，公司24 年一季报披露的“报告期内公司各项指标稳步增长”实属不易，我们预计U8 销量仍保持较快增长，产品结构持续提升。


　　24Q1 毛利率同比+0.4pct 至37.2%，预计在结构升级和成本优化之下呈现提升趋势。费用端整体呈现优化、改革促进费效提升，24Q1 销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.6/-0.2/-0.1/+0.2pct，归母净利率同比+1.0pct 至2.9%，扣非净利率同比+1.3pct 至2.9%，我们认为改革提效之下公司净利率仍有较大提升空间。


　　迈过高基数后，旺季加速值得期待。公司全方位变革之下，我们预计各分子公司逐步实现较均衡全面的改善。总部职能强化之下，人效以及供应链效率持续提升带来降本弹性。稳步迈过高基数期之后，随着啤酒旺季逐步来临，叠加变革挖潜，公司量价增长环比加速可期。


　　风险提示：市场竞争加剧、原材料成本波动、天气因素影响等。

□.訾.猛./.陈.力.宇    .国.泰.君.安.证.券.股.份.有.限.公.司