中航西飞(000768):大中型飞机制造龙头 有望受益于军民双景气
公司简介:
中航西飞是我国唯一的大中型军民用飞机研制生产基地,产品包括军用飞机、飞机零部件和航空服务。深耕航空制造业60 余年,公司历经多次重大资产重组,业务从零部件加工逐步过渡到整机研发制造,受益于战略空军建设,2016-2023 年公司业绩稳步增长:
营收自261 亿增至403 亿,CAGR 为6.4%;归母净利润自4.13 亿增至8.61 亿,CAGR 为11.1%。
投资逻辑:
军用大中型飞机唯一平台,长期资本开支投入有望进入收获期:
1)大中型飞机是建设战略空军的关键:以美国军机配置为参考,其运输机C-5、C-17、C-130 分别生产列装131、275、2699 架,美军计划至少采购100 架B-21 战略轰炸机,以取代B-52 和B-1。
2)公司运输机、轰炸机产品有望进入放量列装阶段,公司业绩增长有望驶入快车道:随着运-20 放量列装,新中运、轰-20 研发推进,公司前期投入的资本开支有望逐步进入收获期。3)平台化改装奠定单品规模经济优势:特种飞机多由运输机改装而来,空警200/500 即系公司运8/9 系列改装而来,公司新型号亦具备改装潜力,有利于盈利能力持续提升。4)军贸有望提升公司市场天花板:
2024 年9 月运-20 亮相埃及、南非航展,未来军贸有望成为公司业绩增长新引擎。
民用飞机大部段核心供应商,有望充分受益于民航制造高景气:
1)民机市场需求旺盛:中国商飞预测,2022-2041 年中国有望接收9284 架喷气飞机,市场空间1.46 万亿美元。2)C919 机体核心供应商,或受益国产民机产能爬坡:承担C919 机体结构工作量的50%,ARJ21 机体架构工作量的60%。3)深度参与空客外贸转包,或受益空客天津总装厂扩产:公司是其机翼唯一供应商,并参与A320 系列机身装配,空客计划于2026 年实现月产75 架A320 系列飞机的目标,其中天津工厂占20%。4)参考美国成熟机体大部段厂商势必锐2018 年理想经营状态下毛利率为15%,我们认为,随着民机业务规模占比提升,未来公司综合盈利能力有望持续提升。
军工长久期资产有望步入收获期,股权激励促进效率提升:1)公司于2022 年推出第一期限制性股票激励计划,拟向激励对象261人授予1639.5 万股限制性股票(占比0.5922%),彰显长期发展信心。2)限制性股票激励计划对经营业绩提出了明确要求:2023-2025 年扣非净利润相对2021 年复合增速不低于15%,净资产现金回报率(EOE)分别不低于11.5%、12%、12.5%,以上两个指标不低于同行业平均水平或对标企业75 分位值;同时△EVA 大于0。
盈利预测、估值和评级
我们预测,2024/2025/2026 年公司实现营业收入454.55 亿/518.82 亿/592.58 亿元,同比+12.79%/+14.14%/+14.22%,归母净利润10.02/11.77/13.92 亿元,同比+16.39%/+17.47%/+18.26%,对应EPS 为0.36/0.42/0.50 元,对应PE 为80/68/57 倍。参考主机厂2024 年58-136 倍PE 估值,考虑到公司在我国航空装备建设领域的稀缺性、装备型号谱系完整性,给予2025 年90XPE,目标价38.08 元,首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示
军费支出不及预期的风险,国产大飞机批产提速不及预期的风险。
□.杨.晨./.任.旭.欢 .国.金.证.券.股.份.有.限.公.司
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