同花顺(300033)：股市流量核心受益 ETF打开新增长极

投资要点:


　　核心业务集中于股市流量转化，前瞻布局AI 有望加速金融场景落地公司业务涵盖增值电信+广告及互联网服务+基金代销+软件销售。


　　2024H1 ， 增值电信/ 广告及互联网服务/ 基金代销/ 软件销售收入7.69/3.5/1.68/1.03 亿元，占总收入比为55%/25%/12%/8%。


　　公司从2009 年开始布局AI 产品，建立了广泛的AI 生态圈，包括i问财问答、智能语音、智能助理“小花机器人”等AI 产品。2024 年年初，公司发布HithinkGPT 大模型，在通用领域多个场景中有出色表现，在C-Eval、GSM8K、MMLU、MATH 等10 多个主流Benchmark 测评集上的表现全面超越了主流开源模型Llama-2；金融领域HithinkGPT-70B 在所有考试科目中都比开源模型更加优秀。


　　C 端业务有望充分受益市场活跃度高增


　　我们认为两大业务均可用流量*转化率*ARPU 值计算，流量为核心驱动。2015 年两市日均成交额同比+244%，公司增值电信业务收入同比+319%；2020 年两市日均成交额同比+63%，公司增值电信/广告业务同比+45%/+81%。


　　2015 年行情将公司周活用户增长率推上历史高点，而当前两市成交额及增速已大幅超过2015 年。2024 年8/9/10/11 月，两市日均成交额为0.6/0.8/2.01/1.97 万亿元； 2015 年3/4/5/6 月两市日均成交额为0.94/1.42/1.55/1.74 万亿元。此外据七麦数据，同花顺APP 2024 年10月日均下载量环比增长超过4 倍。开户数据方面，2024 年10 月份，A股个人投资者新开户数达到683.97 万户，创下2015 年6 月以来的新高；我们测算预计，在2025 年公司每日网上行情使用人数增长30%-50%的假设下，叠加乐观行情中付费转化率的持续提升，公司炒股软件业务可实现33-75 亿元的年收入规模。


　　ETF 规模较年初增长73%，基金代销业务有望加速形成第三增长极截至2024 年11 月10 日，国内股票型ETF 规模为2.95 万亿元，规模较2024 年2 月11 日增长73%。截至2024 年6 月底，美国权益ETF规模为7.2 万亿美元，占股票总市值比为12.4%；而国内权益ETF 占股票总市值约2.2%，占比较美国仍有5 倍以上的增长空间。公司基金代销业务位列市场第一梯队，截至2024 年11 月29 日，公司代销基金数量为9681 只，代销基金家数为169 家，位列全市场第三方基金代销机构第八。


　　我们认为，被动投资时代逐步到来，国内ETF 规模进一步提升，有望打　　开公司基金代销业务的新增长极；另一方面场外ETF 的体量也有望逐步提升，加速公司传统基金代销业务增长。


　　盈利预测和投资评级：公司在C 端拥有海量的用户群体，B 端实现多种类机构全面覆盖，大模型赋能下产品变现能力有望进一步提升，实现业绩的持续增长。我们预计，2024-2026 年，公司实现营收39.27/45.15/51.21 亿元，归母净利润分别为15.40/19.42/24.13 亿元，EPS 分别为2.86/3.61/4.49 元/股，当前股价对应2025-2026 年PE 分别为95/77X，维持“买入”评级。


　　风险提示：资本市场低迷风险；C 端用户变现不及预期；大模型迭代不及预期；同花顺APP 运营及监管风险；近期股价波动风险。

□.刘.熹    .国.海.证.券.股.份.有.限.公.司