北新建材(000786)：新版股权激励出台 未来增长目标仍然可观

事件：1 月1 日，北新建材公告《2024 年限制性股票激励计划(草案)》，拟以18.20 元授予包括公司董事、高级管理人员、核心骨干人员在内不超过347 人合计不超过1,290 万股公司股票，股票数量约占公司总股本的0.764%。限制性股票的解禁条件为：1.2025-2027年扣非归母净利润较2023 年复合增长率分别不低于14.22%、16.12%、17.08%；2.扣非ROE 分别不低于16.5%、17.5%、18.5%，且高于对标企业75 分位值或行业平均水平；3.2025-2027 年的EVA 值均大于零。


　　激励计划指引未来增长中枢仍较强。与2023 年版本的股权激励草案相比，2024 年版股权激励在授予股份数量、授予人员数量、授予价格的定价基准和折价比例均保持一致。2024年版股权激励的解禁条件较2023 年有所调整，未来三年的增长目标调整为递进式增长，增长中枢仍然较为可观。我们测算按照新版股权激励的解禁目标，公司2025-2027 年扣非归母净利润分别为45.6、54.7、65.7 亿元，扣非归母净利润对应2024 年12 月31 日收盘价PE 分别为11.2、9.4、7.8 倍，公司估值仍然较低，具备投资价值。


　　公司沿着“一体两翼，全球布局”路线加速扩张，成长空间逐步打开。公司形成了石膏板为体，防水、涂料为翼的多元化发展格局。公司是石膏板行业头部企业，2023 年石膏板领域国内市占率超65%，石膏板业务发展成熟，增速稳健。2024 年公司完成了对嘉宝莉的并表，并且在12 月公告联合重组浙江大桥油漆，涂料翼进一步完善。公司在防水领域通过北新防水品牌逐步扩张，拥有“禹王”、“蜀羊”等多个优势知名品牌，防水业务正处于周期底部，公司作为央企发挥底部整合作用，市占率逐步上升，待需求恢复后，公司防水业务有望加速贡献业绩弹性。


　　投资分析意见：北新建材石膏板业务经营稳健，防水与涂料业务加速布局，全球布局逐步见到成效，公司未来增长路径清晰，此次股权激励进一步描绘了更具体的增长目标，给予市场信心。但考虑当前下游需求仍然相对低迷，地产新开工、地产竣工、社零的建筑装潢材料分项等数据仍然未有显著起色，且新增并购预计短期增加公司费用，我们下调公司未来盈利预测，预计2024-2026 年归母净利润分别为39.6、45.0、53.0 亿元（此前为45.8、48.6、54.8 亿元），对应市盈率13、11、10 倍，维持“增持”评级。


　　风险提示：股权激励仍需经历审批流程，存在不确定性；需求恢复不及预期；行业竞争加剧；新并表资产整合期摩擦。

□.任.杰./.宋.涛./.郝.子.禹    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司