贵州茅台(600519)：全年目标稳健兑现 多产品均衡发力

事件：公司公告24 年生产经营情况，预计年度总营收为1738 亿元，同增15.4%；归母净利为857 亿元，同增14.7%；茅台酒、系列酒营收分别同增15.2%、19.2%。24Q4 公司总营收、归母净利分别同增11.9%、13.8%，茅台酒、系列酒营收分别同增13.6%、3.4%。


　　茅台酒平稳收官，产品投放灵活调控。2024 年公司茅台酒实现营收1458亿元，同增15.2%。年内公司根据市场表现，分渠道、分区域、分产品动态调控，全链路把控精度有所提升，为稳定500ml 飞天批价表现提供有力支撑。全年预计茅台酒销量基本符合年初4.5 万吨规划，增量主要向生肖、1L 装、100ml 小茅倾斜。24Q4 茅台酒营收447 亿元，同增13.6%，增速边际略有放缓，预计与年内普茅投放节奏相对靠前有关。


　　酱香酒适时调整，优化产品销售策略。2024 年公司酱香酒实现营收246亿元，同增19.2%。年内公司取消茅台1935、汉酱（匠心传承）的“动态配额”制，全面实行合同制管理，并及时巩固厂商合作，出台市场促销政策，推动茅台1935 仍逆势兑现销售增长。24Q4 系列酒营收52 亿元，同增3.4%，单季增长显著放慢，预计主因年末1935 控货调整。


　　2025 年营销管控更趋市场导向，看好公司打好调控组合拳。2025 年围绕“品质相符，质价匹配”，公司规划：①在产品布局上增强结构韧性；②在产品开发上带动引领消费风尚；③在产品推广上实行精准化营销。


　　其中，茅台酒产品投放将与渠道结构更相匹配，预计增量主要体现在服务开瓶场景的多规格飞天、小批量/非流通的文创产品及蛇年生肖等产品。酱香酒强化单品打造，伴随茅台1935 重新锚定500~800 元价位，预计市场投入政策亦有相应调整；同时王子酒渠道扩张也将加速推进。


　　看好公司在更多元化的产品结构支撑下，统筹普飞量价表现更显从容。


　　盈利预测与投资评级：2024 年公司灵活调整销售政策、不断优化产品矩阵，保障全年经营计划顺利完成。2025 年预计经营目标更为理性客观，在“稳中求进、以进促稳、守正创新、先立后破、系统集成、协同配合”的主基调下，将围绕“供需适配”，优化产品、资源、渠道配称，更好统筹量价利平衡。期待公司通过产品创新、场景开拓（政商务消费之外的自饮、聚饮等场景）及服务升级（触达私域圈层并提供定制化服务等），更好实现需求挖掘，并引领白酒行业发展迸发新活力。根据2024 年经营数据，微调2024~2026 年归母净利润为857、916、993 亿元（前值为860、921、999 亿元），当前市值对应PE 为22、20、19x，维持“买入”评级。


　　风险提示：宏观承压消费持续走弱，需求企稳不及预期；市场对合理降速的非理性反应等。

□.苏.铖./.孙.瑜    .东.吴.证.券.股.份.有.限.公.司