怡合达(301029)：自动化零部件一站供应；经营拐点已至 FB+出海打开新空间

投资要点：


　　l 国内领先FA 工厂自动化零部件一站式供应商，下游应用广泛。公司成立于2010 年，专业从事自动化零部件的研发、生产和销售，客户群体为自动化设备厂商和终端设备使用厂商，下游涉及广泛，包括3C、汽车、新能源、半导体等众多领域。


　　l 经营拐点或已至：新能源拖累压力有望减小，叠加3C 等业务引领，有望重回稳健增长轨道。近年来，公司整体实现较快增长，盈利能力较强，2018-2023年公司营业收入/归母净利润CAGR 为35.8%/41.1%，毛利率/净利率维持约40%/20%。2023 年以来，由于下游锂电行业受到扩产周期影响，导致需求面阶段性收缩，致使公司收入从2023 年开始增速放缓，2024Q1-3 收入下滑。


　　我们认为，随着新能源业务拖累减弱，公司业绩有望恢复，2024H1 公司新能源锂电业务收入占比下降至17%，拖累压力减弱；3C 业务收入占比提升至29.9%，有望在AI 等驱动下成为引领性业务。


　　l 未来成长空间大：公司不断提升产品定义能力与供应链管理能力以巩固核心竞争力，多方位拓展打开新成长空间。


　　1）持续提升产品定义能力和供应链管理能力，巩固核心竞争力，中国区域收入增速显著高于行业龙头米思米。FA 一站式供应商业模式的核心壁垒为产品定义能力和供应链管理能力。公司以产品标准体系为基础，持续对原有非标准型号产品标准化，已有标准型号产品系列化、模块化；从产品线宽度和单项产品深度两个维度开展产品开发工作，丰富SKU 数量，为业务扩张提供基础。截至2024 年上半年，公司已建成180 余万个SKU 的FA 产品体系，在业务规模不断扩大的同时保持高质量交付。对比全球龙头米思米，公司在中国的收入增速显著更快，不断缩小差距。


　　2）深入布局半导体等多个领域、开拓FB 非标零部件市场、拓展海外市场，获取长期增长动力。①深入布局多个领域：公司多行业深入布局，有望受益于下游领域的增长与公司自身市占率的提升。比如，公司有望受益于AI 新产品周期带来的3C 行业结构性机遇、提升在光伏、半导体等行业的市场份额。


　　②积极打造FB 生态：FB 需求量大、传统供需模式痛点多，公司致力于通过全链路数字化提供FB 一站式服务，定增项目拟投入FB 云制造车间，增加制造产能，进一步支持FB 业务的发展。③加强拓展海外市场：公司致力于抓住中国优势产能海外重构的机遇，采用多种模式加快拓展海外市场，有望打造为全球布局的自动化设备零部件一站式供应平台。


　　盈利预测。我们预计公司2024/2025/2026 年实现营业收入25.13/28.84/33.26亿元， 同比-12.8%/+14.8%/+15.3% ； 2024/2025/2026 年归母净利润为4.27/5.09/6.08 亿元，同比-21.8%/+19.3%/+19.5%。


　　估值。考虑公司商业模式、下游应用情况以及产品类型，结合公司招标说明书的可比公司，我们选取咸亨国际、汇川技术、五轴新春、南方轴承、西菱动力与亚太科技作为可比公司。可比公司2025 年平均PE 估值为33.31 倍，考虑公司是国内领先FA 工厂自动化零部件一站式供应商，我们给予公司2025 年33-35 倍PE 估值，合理价值区间为26.48-28.09 元/股，合理市值区间为168-178 亿元，给予“优于大市”评级，公司2025 年PB 为3.78-4.01倍（可比公司2025 年PB 范围为1.15-4.52 倍），具备合理性。


　　风险提示。业绩不达预测的风险；原材料价格波动；下游工业经济修复不及预期；行业竞争加剧；FB 业务拓展不及预期。

□.赵.玥.炜    .海.通.证.券.股.份.有.限.公.司